Články autora

Změna úrokové politiky, dluhopisy a jiná aktiva

Sobota, Září 27th, 2014

Je zřejmé, že udržovat ekonomiku přeneseně řečeno na přístrojích a umělé výživě formou QE a potlačováním úroků na všech částech durace výnosvé křivky není možné do nekonečna. Takovéto chování by bylo zřejmě příčinou problémů ještě větších do budoucna než těch, které má za cíl léčit z minulosti. To znamená cost-benefit analýza v tuto chvíli naznačuje monetární autoritě USA QE formálně ukončit příští měsíc a dále připravit se na zvýšení klíčové sazby možná již na jaře příštího roku a dále provést několik těchto zvýšení. To jistě pak bude mít vliv na chování různých aktiv a je dobré si trochu připomenout, co tato praxe přinesla v minulosti. Investoři se obávají, že jakmile začne americká centrální banka Fed se zvyšováním úrokových sazeb, pak růst cen klasických aktiv se zpomalí či úplně zastaví nebo bude dosahovat negativních procent. Navíc cena dluhopisů (jež mají představovat „pojistku“ podle starších učebnic portfolio managementu)  v případě zvyšování úroků nemá moc prostoru pro růst (zvyšování požadovaných výnosů do splatnosti způsobuje pokles jejich ceny) spíše naopak, a to dále umocněno o potenciální nárůst inflačních očekávání, což rovněž přispívá k poklesu jejich ceny. Je dobré si připomenout bývalého předsedu Fedu Paula Volkera, který umožnil svou měnovou politikou například výnosům do splatnosti 10-ti letých amerických vládních dluhopisů vzrůst počátkem 80. let přes 15% a následně pak 30 let došlo kjejich postupnému poklesu, což je charakterizováno jako období dluhopisové cenové rally až v podstatě do dneška, kdy se výnos pohybuje kolem 2,5%. Prostor pro růst ceny je tedy omezen inverzně zhruba 2% poklesem výnosu do splatnosti, což je relativně hodně minimální.  

Možná i proto se známý dluhopisový král Bill Gross z PIMCO nakonec koncem tohoto týdne rozhodl odejít z vedení firmy úplně jinam, jelikož tuší, co nakonec přijde, stejně jako zcela přesně vytušil 30 let bezprecendentního růstu jejich ceny. Třicet let je dlouhá doba a v rámci krátké paměti mnoha investorů či jisté negramotnosti nebo ignorace v oblasti finanční historie, určitě toto bude vnímáno jako možný krátkodobý drawdown a předpoklad, že dluhopisová rally bude nakonec pokračovat. Tak se pojďme tedy podívat více do té historie na příkladu korporátních dluhopisů s nejkvalitnějším ratingem. A to za situace, kdy tak jak rostly úroky v ekonomice, tak se zvyšovala požadovaná míra kupónů, v tomto příkladě o minimálně 1,5% bodů a s tím související pokles ceny předchozích nakoupených tranší, aby výnos do splatnosti odpovídal tranším novým s vyšším kupónem, to znamená relizace kapitálové ztráty plynoucí z poklesu ceny. Tento pokles ceny nestačil být pokrýt roustoucími kupónovými platbami, což je pak vyjádřeno dole na obrázku jako násobek poklesu vzhledem ke kupónu (max. loss to interest rate), klikněte na obrázek pro zvětšení:

Je zřejmé, že kapitálová ztráta u těchto dluhopisů způsobila drawdown který byl v 60. či 70. letech i 4,5x násobek výše kupónů v procentuálním vyjádření. V tomto smyslu lze s nadsázkou považovat dluhopisy tedy skutečně jako bezpečnější například vzhledem k akciím, kde je u amerických akciových indexů průměrný roční výnos něco přes 10%, ale s historickými drawdowny i přes 80%, to znamená zde tedy 8x násobek risk/ reward poměru, to znamená 8x vyšší riziko než průměrný roční výnos! Pro zajímavost vývoj drawdownu u fondu Warrena Buffetta klikněte zde.

Jak dlouho se takové drawdowny mohou tedy kumulovat?

V tomto ohledu záleží z jaké základny úroků v ekonomice a s jakou velocitou a rozsahem. I když v 70. a 80.letech se jednalo o prudší zvyšování sazeb, které přineslo drawdown u držitelů dluhopisů přes 20%, tak dnešní situace se více podobá té z 50-60.let, kdy drawdown byl nižší kolem 15% avšak trval přes 8 let s postupným zvyšováním sazeb v intervalu 6 let od toku 1954 do 1963. Po ukončení války v Koreji a s rozsáhlým dluhem potýkající se ekonomika byly sazby zvyšovány jen velmi opatrně a to v rozmězí 1,8% bodů oproti například letům 77-82, kdy se jednalo o zvýšení sazby o 7,6% bodů, ale již během 4 let. Pehlédněme tudíž na jednotlivé fáze zvyšování v chronologickém vyjádření při definování jejich výše a dále délky táhnoucího se drawdownu, klikněte na obrázek pro zvětšení:

Je tedy zřejmé, že jakmile se začne se zvyšováním sazeb a toto bude mít graduální charakter podobý vývoji 50-60. let, pak nebudou dluhopisové fondy něco, co by mělo potenciálně sílu vynášet, naopak.

Nyní, jak jsou na tom ostatní aktiva v periodách zvyšování úrokových sazeb v ekonomice?

Vezmeme-li šest období od 70. let, kdy došlo ke zvyšování sazeb, pak dozajista nemůžeme souhlasit s tvrzením, že by při poklesech cen dluhopisů docházelo k rotacím do dalších klasických aktiv jako akcie, a podobně. Zde se tedy prolínají dva faktory a to je jednak vyšší diskontní faktor budoucích firemních zisků, který přináší nižší současnou hodnotu, ale na druhé straně také možná vyšší výkonnost ekonomiky obvykle spojenou s růstem inflace, která nutí sazby zvyšovat. U druhého faktoru je nutno vzít v potaz, že u například akciového trhu se jedná o obchodování na základě očekávání (anticipární charakter) a budoucí růst ekomoniky silnějším tempem je již delší dobu v ceně a je vyžadováno vnímaní invstorů ve smyslu „nové ekonomiky technologického pokroku“ jako to na konci 90. let, aby byl trend výrazněji protažen. To není dozajista vyloučeno ani dnes (břidlicová revoluce, Tesla, apod.) a rally může skutečně pokračovat stávajícím tempem. Nicméně, pohlédněme graficky na průměrnou roční výnosnost při periodách zvyšování úrkových sazeb, klikněte na obrázek pro zvětšení:

Evidentně dluhopisy, ať už korporátní nebo státní nemají nejlepší výkonnost, nicméně toto není kompenzováno ani výkonností akcií, kterí v průměru za danou periodu zhodnocovaly například u S&P 500 : 0,2%. Vyšší výkonnost pak byla zaznamenána u portfolií v kombinaci s ostatními aktivy, jež mají trendový charakter. Velice dobrou výkonnost pak zaznamenaly za daných podmínek komodity, mezi které patří nákup energií, průmyslových kovů, drahých kovů a podobně. Mezi trendové strategie pak můžeme zařadit strategie, jež jsou long volatility, to znamená mají tendeci participovat na silnějším zvýšení pohybů trhů obvykle směrem dolů nebo střídavě výrazněji nahoru a dolů, jako global macro nebo managed futures.

Zvyšování sazeb se tedy pomalu blíží, respektive alespoň zde v USA, a je dobré být připraven ve smyslu diverzifikovaného portfolia mixu. Přeneseně řečeno, je dobré tančit jen dokud hudba hraje, v investiční praxi však u některých investorů se stále tančí, i když už hudba dávno dohrála. Proto je dobré se vždy podívat do historie a najít jisté paralely. Samozřejmě, nelze vstoupit dvakrát do stejné řeky, ale do podobné zajisté ano.

Závěrem se pojďme podívat na vývoj velmi populárních kontinuálních kontraktů na akciové indexy S&P 500 (ES) na burze v Chicagu a DJ Euro Stoxx 50 na burze ve Frankfurtu a dále pak jejich poměrový spread (SOL Trader, denní data), klikněte na obrázek pro zvětšení:

Postupné směřování od uhlí k plynu a solární energii

Sobota, Září 20th, 2014

Podíl uhlí na globální energetické spotřebě v roce 2013 dosáhl podle výroční zprávy energetické společnosti BP Statistical Review of World Energy 30,1%, to znamená nejvíce od roku 1970.  Pohledem na jednotlivé regiony však zjistíme, že se jedná o nárůsty produkce a spořeby jen v Asii u emerging ekonomik, které se snaží pokrýt rostoucí spotřebu levnými a nekvalitními zdroji. Pohlédněme graficky na tento fenomén posledních let, klikněte na obrázek pro zvětšení:

Jaká je však situace v západním světě?  Zde v USA je směřování opačné. V roce 2006 byl podíl břidlicového plynu na celkové jeho produkci 5%. Dnes je to kolem 40%. Podle americké vládní agentury Energy Information Administration (EIA) má růst produkce plynu mezi léty 2012-2040 ročně tempem 1,6% na 38,37 triliónů Britských termálních jednotek. Největší podíl nárůstu poptávky po této komoditě bude ze sektoru výroby elektrické energie, jejíž kapacita se má zvýšit na 320 gigawattů z dnešních zhruba 190. V rámci sektoru uhlí bylo tento týden zajímavé vydání reportu vládním úřadem Government Accountability Office EPA Regulations and Electricity, který předpokládá omezení dalších 13% zdrojů elektrické energie pocházejícíh z uhlí do roku 2025. Co víc, za téměř žádné pozornosti médií, americké ministerstvo energetiky schválilo další dva exportní terminály pro vývozy LNG na nyní celkem tři. Je americká veřejnost v tuto chvíli nakloněna plně exportům zemního plynu do zahraničí? Stále ne plně, což například ukazuje průzkum University of Texas z roku 2013, kde bylo 39% respondetů proti a 28% pro. I přes určitý nesouhlas environmentálních skupin je však směřování jasné a intenzita se začíná zvyšovat.

Například podle fiananční skupiny Lazard to pak je také solární energie, která je již téměř cenově srovnatelná s tou ze zemního plynu. V některých výhodnějších regionech unie pak už i v rozmezí 61-87 za 1 MWh. Od roku 2009 náklady na rozsáhlejší produkci klesly až o 80%. U rezidenčních střešních panelů jsou však náklady stále vyšší od 180 USD za MWh, avšak dány z velké části výdaji za instalaci a údržbu. Sám Warren Buffett investoval do obnovitelných zdrojů energie 15 miliard USD v poslední době, nicméně co se týče větrné energie bylo podle jeho vyjádření převážně z důvodu daňového kreditu.

Bude tedy směřování podobné i v rychle rostoucí Asii? Podle zprávy Greenpeace, že spotřeba uhlí v první polovině tohoto roku skutečně poklesla. Navíc importy komodity v srpnu v rozsahu 18,86 miliónů tun, což je nejnižší hodnota od září 2012. Meziročně pak mohou být o 8% nižší oproti minulému roku. Je to samozřejmě do jisté míry dáno ochlazováním růstu této největší emerging ekonomiky, která tento rok bojuje s udržrním plánovaného růstu HDP 7,5% v porovnání s 7,7% v roce 2013. Nicméně, na počátku tohoto roku vyhlásila rovněž boj proti zvýšenému znečišťování ovzduší, kdy v minulém roce 74 čínkých měst zaznamenalo hodnoty polutantů nad hranicí považovanou Světovou zdravotnickou organizací za bezpečnou. Vláda má v plánu výdaje v rozsahu 275 miliard USD během tří let což povede jistě k směřování k jiným zrojům a zavírání určitého počtu uhelných elektráren. Minimálně pak zákaz dovozu uhlí s vysokým obsahem síry,  jak potvruje návrh připravovaného zákona z počátku září. Současný vládní plán předpokládá se spotřebou 4,1 miliard tun do roku 2015 z dnešních 3,7 miliady tun, ale v dalším plánu 2015-2020 má pak za cíl tento strop 4,1 miliardy tun udržet, případně přistoupit k jeho graduálnímu poklesu. To zcela jistě povede k směřování energetického mixu, tak jak se profiluje postupně v západním světě.

Obchodníci a fondy (mimo zajišťující se firmy) podle posledního reportu americké komise pro komoditní trhy drží čisté SHORT pozice v objemu 147 280  kontraktů zemního plynu na chicagské burze, změna za čtyři týdny o 2 679 kontraktů více na short.

Cena amerického zemního plynu se na burze CME Group (divize NYMEX) v poslední  době pohybuje v horní hranici pásma 3-4 USD za miliń britských termálních jendotek a je ovlivňována krátkodobými stavy zásob a předpovědmi map počasí. Závěrem se pojďme podívat na vývoj kontraktů zemního plynu tento rok na burze CME Group v Chicagu (NYMEX divize) a to současného říjnového 2014 a 2015 kontraktů a jejich komoditní spread (SOL Trader, denní data), klikněte na obrázek pro zvětšení:

Významný faktor – referendum o samostatnosti Skotska

Sobota, Září 13th, 2014

Na konci týdne došlo ke zvýšené volatilitě na trzích a to ne jen v důsledku očekávaného jako novým sankcím vůči Rusku či zasedání amerického Fedu 16-17. září, ke se předpokládá změna slovního vyjádření ve smyslu dřívějšího zvyšování sazeb (i kdyby jen v rámci srovnání s tržním očekáváním,  kde budoucí úrokové kontrakty Fed funds futures odhadují méně zvýšení do roku 2016 než oficiálně Fed predikuje v tuto chvíli). Velmi závažným faktorem je událost referenda 18. září o nezávislosti a prakticky odtržení Skotska od Spojeného království Velké Británie a Severního Irska. Doposud se jednalo jen o predikci jednoduchého zamítnutí, nicméně v posledních dnech se zdá, že se Ano a Ne tábory zdají vyrovnané. 307 letá historie Skotska ve společné Unii není niz zanedbatelného, a pokud odhlasováno, že je pro odloučení, pak to nemusí být navíc moc hladké ekonomicky, o čem svědčí hlasy obou táborů poslední dny. Například v pátek velmi silné prohlášení skotského politika Jima Sillarse, že dojde ke “dni zúčtování” s bankami a částečném znárodnění energetické společnosti BP.

Právě onen energetiký sektor je se zdá předmětem zájmu Skotska (respektive těch, kteří budou hlasovat Ano), kdy objevení zdrojů černého zlata v Severním moři v 70-tých letech vytvořilo základy dnešních střetů. Pakliže rozděleno podle pomyslné hranice, podle které jsou již například definovány pravidla rybolovu, pak by Skotsku připadlo 47% roční produkce plynu a 96% roční produkce ropy! V tomto smyslu si do jisté miry Skotsko představuje situaci napodobení vývoje Norska (mimo jiné mají podobnou historii,politickou tradici či počet obyvatel) , které je nezávislé na EU z důvodu právě energetického bohatství. Nicméně, je nutné si uvědomit, že Norsko zažilo počátky rozsáhlých zdrojů v Severním moři a má již téměř 900 miliardové (USD) investiční portfolio v národním fondu budované od 90-tých let, Skotsko by de facto začínalo v relativním vyjádření oproti Norsku tak říkajích od píky. Za jakých podmínek vyjadřuje asi nejlépe následující graf klesající produkce ropy a zemního plynu ve Spojeném království a její projekce do budoucnosti:

Odkuď tedy bude financovat Skotsko své veřejné výdaje, které jsou o cca 1 300 liber vyšší na hlavu než v Spojeném království jako celku? Podle centrálního scénáře skotské administrativy se očekává cena Brentu na 110 USD za barel a 14% růst produkce ropy a zemního plynu od 2013 do 2018, což by mělo zabezpečit příjem až 8,3 miliard liber do 2016 kupříkladu. Naopak britský Office of Budget Responsibility predikuje pokles příjmů z produkce ropy a zemního plynu z 4,7 miliard liber v 2013-2014 na 3,5 miliard liber do roku 2018-2019, to při ceně Brentu 99 USD za barel. V pátek zavřel aktivní kontrakt na Brent na americké burze ICE na 96,91. Vývoj produkce posledních let tedy nenahrává žádanému scénáři Skotska a ani vývoj ceny (bude se čistě hypotetiky po odtržení manipulovat cenu nahoru?). Co se týče případné druhé strany mince a to jest snížení nákladu, tak to je rovněž sporná otázka vzhledem k případné nutnosti rozšíření veřejného sektoru a funkcí, které jsou nyní realizovány britským aparátem.

Samostatou kapitolu pak tvoří, v případě rozdělení, zda bude zachována libra ve Skotsku, či zavedena damácí měna, případně euro? To by bylo dozajisté dále předmětem dalších diskusí. V posledních dnech se zdá, že se jedná spíše o nadmíru populistické výroky než konkrétní plány. Nicméně, na trhu se spekuluje s případným poklesem kurzu libry, což je patrné pozorovat ex-ante již od července. A to jako zcela změna trendu od počátku roku v rámci lepšího ekonomického vývoje Británie spojeného s nadprůměrným růstem cen nemovitostí o predikcemi brzkého zvyšování úroků BOE, což posilovalo libru. Navíc, nyní se podle průzkumu agentury Bloomberg 61% respondentů z řad analytiků domnívá, že v případě varianty Ano dojde k poklesu kurzu měny oproti americkému dolaru až o 10% (3% z nich dokonce předpokládá depreciaci více jak 10%). Libra je níže z lokálního maxima dosaženého v červenci přes 5%. Situace je tudíž nyní velmi zajímavá a v případě, že odloučení bude skutečně odhlasováno, turbulence se nemusí spustit jen na měnovém trhu.

Závěrem se pojďme podívat na kontinuální kontrakt na britskou libru na burze CME Group v Chicagu a jeho vývoj v tomto roce (SOL Trader, denní data), klikněte na obrázek pro zvětšení:

 

Ethanol se bude snažit dále redukovat cenu ropy v USA

Sobota, Září 6th, 2014

Tak to byl velmi zajímavý týden zvláště na měnových trzích a již nějakou dobu očekávané se postupně začalo realizovat. Tedy ne zcela plně ve formě QE u Evropské centrální banky, ale dozajisté bylo překvapením v konvenční rovině další snížení sazeb. Naopak, japonská BOJ se v tuto chvíli snažila problémy, o kterých jsme diskutovali, prozatím bagatelizovat (poukazování spíše na externí faktory) a uvidíme jak dále na příštích setkáních. Nicméně, propadu jenu přispělo alespoň oznámení premiéra Shinza Abeho o změnách ve vládním kabinetu. Z měnového hlediska pak je důležité jmenování ministra zdravotnictví Yasuhisa  Shiozakiho. Proč? Protože jeho resort má dohled nad Vládním penzijním investičním fondem, což je mimochodem největší penzijní fond na světě. A nový ministr je známým zastáncem reform tohoto fondu ve smyslu diverzifikace mimo japonská aktiva. V neposlední řadě pak na konci týdne oznámila čínská e-commerce společnost Alibaba, že své IPO na newyorské burze NYSE bude valuováno v rozmezí 60-66 USD za akcii, což představuje tržní kapitalizaci až kolem 162,7 miliard USD. To jest nevíce pro IPO v dějinách USA. Kudos tedy jdou Jackovi Ma, zakladateli firmy, bývalému učiteli angličtiny a mezinárodního obchodu, jež začal budovat firmu od píky z prostor svého bytu s dial-up připojením!

Cena ropy nejen v USA, ale rovněž například Brentu dále oslabovala. Postupné názaky odeznívání geopolitické krize, minimálně v případě Rusko-Ukrajinského konfliktu, pak můžou dále přispět k dalším poklesům kurzu v této chvíli. Čína, jakožto druhý největší světový spotřebitel komodity po USA, zaznamenala dokonce v červenci negativní číslo ve změně poptávky a importy černého zlata poklesly poprvé v tomto roce. Co víc, velká část dovozů směřuje spíše do strategických rezerv než do okamžité spotřeby. Na druhé straně však Indie, jakožto třetí největší spotřebitel ropy v Asii, po Číně a Japonsku začíná projevovat známky rostoucí poptávky z důvodu optimismu po zvolení premiéra Narendra Modiho koncem května. Spotřeba Indie je však prozatím jen kolem jedné třetiny toho co realizuje Čína, konkrétně v Indii, 3,7 miliónů barelů za den, to je kolem 4% celosvětové spotřeby ve vyjádření roku 2013. 

I když jde cena ropy nyní dolů, tak se v USA nezahálí a je snaha kromě revoluce břidlicových vrtů u fosilního paliva dále pracovat na energetické nezávislosti. A posledním krokem je například projekt Liberty holandské biotechnologické firmy Royal DSM a americké ethanolové firmy Poet v Iowě, financovaný z části ve výši 100 milióny USD americkým ministerstvem energetiky. Formálně byl projekt započat tento týden ve středu za účasti nizozemského krále. Jde zde o výrobu bioaliva druhogeneračního ethanolu, tedy ne přímo z kukuřice jakožto potraviny, ale až z odpadu kukuřice po zpracování pro potravinové potřeby. Pro širší využití biopaliv je právě ono prvogenerační zpracování předmětem kritiky obrovského využívání obilovin v USA, či cukrové třtiny v Brazílii například a následého možného nedostatku na světových trzích spojeného s volatilitou cen směrem vzhůru. V současné době je určitý podíl ethanolu v benzínovém palivu v USA dán vládním madátem Renewable Fuel Standard. Ten je často předmětem kritiky nejen ze strany lobby převážně texasských energetických gigantů, ale i obecně veřejnosti z důvodu výše uvedeného. Nicméně, výroba z odpadu v jistém smyslu mění hru a pakliže úspěšně prováděna, pak má šanci na širší uplatnění a tlaky na snížení cen benzínu a ropy (tedy za předpokladu, že se Elon Muskovi a dalším nakonec nepodaří zcela změnit energetický pohon podstatné části vozového parku na elektrické baterie, o což se snaží, viz. započetí budování rozsáhlých továren v Nevadě…). Pohlédněme na proces výroby druhogeneračního ethanolu:

Podle vyjádření představitelů projektu, jsou firmy schopny vyrábět ethanol z odpadu levněji, než z původní obiloviny a konkurovat cenám benzínu v USA do dvou let, bude-li se cena ropy nacházet v pásmu 90-100 USD za barel. I když by měla být produkční kapacita projektu jen zhruba 1 600 barelů tohoto typu ethanolu za den ve srovnání s klasickými ethanol firmami v USA, které produkují i stovky tisíc barelů biopaliva za den, tak se představitelé firem domnívají, že do deseti let dojde k rozvoji dalších 100 až 200 výrobních továren po celých Spojených státech. Tak uvidíme, zda se naplní předpověď. 

Na základě informací US Renewable Fuels Association dojde v tomto roce v USA k vyprodukování kolem 14,5 miliardy galónů (1 galón je cca 3,8 litru) ethanolu a z toho 1 miliarda půjde na export. Vývozy činily v tomto roce od ledna do června prozatím 416 miliónů galónů, to znamená meziroční nárůst 56%. I proto se cena oproti výchozím surovinám kukuřice nebo cukru stále drží (u kukuřice se očekává rekordní úroda z důvodu příznivého počasí a u cukru je značný skladovatelná přebytek minulých sezón). 

Závěrem se pojďme podívat na vývoj aktivních kontraktů ethanol a kukuřice na burze CME Group v Chicagu a cukru na newyorské burze ICE (SOL Trader, denní data) v tomto roce:

  

Co očekávat od ECB, co od eura?

Sobota, Srpen 30th, 2014

V poslední době je zajímavé pozorovat vývoj směřující k evidentní desynchronizaci měnových politik, jednak v USA na jedné straně a jednak v EMU a Japonsku na straně druhé. O euru a jeho postupném oslabování jsme diskutovali již několikrát. Co je tedy nového?

Příští týden bude jistě zajimavý, po zasedání výboru Evropské centrální banky se uvidí, zda Mario Draghi případně přistoupí k nekonvenční akci a zavede QE. Jednak toto nastínil na konferenci v Jackson Hole v nádherném hornatém Wyomingu před pár dny, kde přiznal, že inflační očekávání se začínají vychylovat od dlouhodobého cíle 2% (v ekonomii hovoříme od tak zvaném odkotvení inflačních očekávání) a na swapovém trhu se pohybuje číslo 0,3-0,4% body pod žádoucí hodnotou. Dále, skutečně inflace v eurozóně dosáhla nové cyklické minimum v srpnu 0,3% na  meziroční bázi. Řecko, Španělsko, Portugalsko, Itálie a Slovinsko v podstatě jsou meziročně v deflaci. V neposlední řadě se neustále kumuluje geopolitické riziko a zvláště v Evropě konflikt Ruska a Ukrajiny. Pozitivní skutečností v deflační problematice je to, že čistá inflace (očištěná o nezpracované potraviny a ceny energií) naopak v srpnu vzrostla o 0,9% oproti stejnému období minulého roku. Na poklesu nominální inflace mají tedy klesající ceny energií, což se záhy může změnit utáhne-li de facto Rusko kohoutky.  Evropa je čistý importér energií a napříkald u ropy se musí přes 80% dovážet. Klíčové v tuto chvíli z pohledu Draghio jsou však ony vychýlené očekávání trhu, které samy o sobě vytvářejí nejistotu, postupnou nedůvěru v monetární autoritu a případně následnou deflační spirálu a krizi.

Přistoupí tedy ECB ke QE jak ho známe například z USA? Dle mého názoru zřejmě ne příští týden. Poté, co provedla banka v červnu rozsáhlejší uvolnění politiky ve formě snížení sazeb, tak pro Draghio bude obtížné členy bankovní rady přesvědčit o rozsáhlejší nekonvenční politice. Je naopak možná jiná akce,  čemuž nasvědčuje tento týden krok ECB ve formě přizvání ke konzultaci americkou investiční skupinu BlackRock. Ta centrální bance údajně radila ohledně mechanismu nákupů  ABS, tedy cenných papírů privátního sektoru,  jež jsou kryté aktivy (půjčkami, leasingem, pohledávkami firem) mimo těma ze sektoru nemovitostí jako hypotéky (MBS), a podobně. Tento trh však představuje v Evropě jen nějakých 100 miliard euro, což je velmi málo pro skutečnou aplikaci QE, kde se budou muset nakupovat rovněž vládní dluhopisy jednotlivých zemí příadně také eurobondy. Uvidíme.

V dnešním reportu od Robina Brookse, hlavního měnového stratéga Goldman Sachs bylo překvapivé snížení odhadu kurzu eura vůči americkému dolaru v tříměsíčním horizontu na 1,29 (z 1,35), v šestiměsíčním na 1,25 (z 1,34) a dosažení parity 1:1 do roku 2017. Dle mého názoru je pravděpodobné brzké oslabení pod 1,30, avšak je nutné si dát pozor na ono vystoupení ECB v případě, že zatím nepřistoupí k výraznějšímu kroku dalšího uvolnění monetární politiky unie. V tomto případě můžeme být svědky jistého retracementu nahoru. Nicméně střednědobě pak bude pravděpodobně kurz směřovat k 1,25.

Podle poslední zprávy americké komise pro komoditní trhy  drží obchodníci (mimo zajišťovatele) čistých 198 006  pozic u kontraktů na euro na burze CME Group v Chicagu  na prodejní SHORT straně. Doposud zatím ne extrém podle historických měřítek (jen bokem pro zajímavost na komoditě sóji ten extrém na short straně už je).

Závěrem se pojďme podívat na kontinuální kontrakt na euro na chicagské burze za posledních pár let (SOL Trader, týdenní  data), klikněte na obrázek pro zvětšení:

 

 

Ztrojnásobení poptávky po plynu v Číně

Sobota, Srpen 23rd, 2014

Poslední léta oslabování ekonomického růstu v Číně tomu sice nenapovídají, ale jak jsme několikrát zmínili potenciál této nevýznamnější zěmě bloku emerging ekonomik není rozhodně naplněn. Jak psal Jan Dvořák, zvláště co se týče komodit, hraje rozhodně na světovém trhu prim. A jak to bývá, s dalšími nárůsty produktu se zvyšuje mnohdy exponenciálně poptávka po energiích. Mimo uhlí, které bude postupně ustupovat stále více do pozadí se tak bude více prosazovat zemní plyn. Podle americké vládní energetické agentury (EIA) se poptávka v Číně po plynu do 25 let více než ztrojnásobí (odhad kolem 495 miliard metrů krychlových do 2040 ze současných zhruba 147 miliard metrů krychových). Nyní, jak toto uspokojit? I když má země technicky největší světové rezervy břidlicového plynu, úskalí zcela rozdílných geologických podmínek ve srovnání například s USA, nedostatek vodních zdrojů pro těžbu zásadních a nedostatečná sofistikovaná infrastruktura pro těžbu a přenos komodity zůsobují výrazná omezení. Snad i proto nedávno čínská vláda snížila odhad domácí produkce břidlicového plynu do roku 2020 na polovinu. Nicméně, není všem dnům konec a například americký Halliburton, vedle dalších se snaží pomoci v oblasti know-how a technologií a ve spolpráci s čínskou STP spolupracují na břidlicových projektech v severozápadní části země.

Avšak, podle odhadů EIA, i když se podaří mnoho překážek v domácí produkci odstranit, tak stejně dosáhne její potenciál jen nějakých 58% domácí poptávky. Pohlédněme krátce na predikci chronologického vývoje nabídkového mixu podle EIA do roku 2040 (v biliónech krychlových stop), klikněte na obrázek pro zvětšení:

Je evidentní odhad nárůstu domácí těžby vyjádřeno modrým sloupcem, avšak za pozornost stojí žlutý sloupec charakterizující LNG dovozy, které se v tuto chvíli zatím podílejí na mixu relativně miniaturně. Na třetím místě se pak jeví jako potenciál ztrojnásobení importů zemního plynu z Turkmenistánu (hnědý sloupec) již během následujícíh šesti let!

Skutečně, po pěti měsích poklesu LNG cen se zdá, že se v Asii probouzí poptávka a například  z Indie a Thajska se zvyšuje (tyto země nemají dlouhodobé kontrakty a regují citlivě na cenu). Předpokladem je, že „do hry“ brzy vstoupí ve větším rozsahu Čína. Jistým problémem je však ona cena, která se podle Platts Japan/Korea Marker asijského benchmarku pohybuje současně kolem 11 USD za million Britských termálních jednotek. Teď, kdo bude vyvážet do Číny? Je známo, že Katar je největší exportér na světě a společně s Nigérií tvoří zhruba polovinu krátkodobých cargo dodávek. Nicméně,  podle studií zde v USA se předpokládá, že zcela zásadní podíl dosáhne na trhu LNG exportů, minimálně v Asii, Austrálie.

V USA se v současné době po poklesech cen plynu z června, kurz konsoliduje a odhad vývoje počasí hraje v tuto chvíli hlavní roli. Predikce vyšších teplot a zvýšená pravděpodobnost tropických bouří nahrává možnému obratu trendu. Zásoby se pohybují na 72 miliardách metrů krychlových, to je 17,3% pod pětiletým průměrem. Obchodníci a fondy (mimo zajišťující se firmy) podle posledního reportu americké komise pro komoditní trhy drží čisté SHORT pozice v objemu 132 961  kontraktů zemního plynu, změna za čtyři týdny o 18 338 kontraktů více na short.

Závěrem se pojďme podívat na vývoj kontraktů zemního plynu tento rok na burze CME Group v Chicagu (NYMEX divize) a to současného zářijového 2014 a lednového 2015 a jejich komoditní spread (SOL Trader, denní data), klikněte na obrázek pro zvětšení:

Japonská ekonomika na rozcestí, japonský jen možná více dolů

Sobota, Srpen 16th, 2014

O ekonomice vycházejícího slunce jsme na serveru nesčetněkrát psali. Posledním zásadním krokem v boji s výrazným dluhem bylo, po rozsáhlých navýšeních měnové báze centrální bankou (BOJ) a fiskálních stimulech, zvednutí sazby spotřební daně v dubnu z 5% na 8%. Stalo se tak po dlouhé době od roku 1997, kdy byla sazba zvýšena na 5% ze 3%. I když BOJ de facto nepovažovala oficiálně tento krok za brzdu růstu a spoláhala se v predikcích na pozdější zvýšení zaměstnanosti a mezd (obojí se mimochodem v červnu mírně zvýšilo, ale míra nezaměstnanosti naopak mírně vzrostla), tak na trhu se očekával výraznější propad růstu kvartálního produktu, jež skutečně byl mínus 6,8% v meziročním vyjádření. To bylo vše v rámci očekávání. Co však v detailech ukázalo na problém byla soukromá spotřeba, která poklesla o 5,2% mezikvartálně! V roce 1997 to bylo jen o 3,5% po podobných růstech v předchozích kvartálech. Zde tedy existuje určité riziko potlačení domácí poptávky. To vše kombinováno s faktem, že ani zahraniční poptávka po japonských statcích a službách není příznivá. Po depreciaci jenu za předchozí měsíce přispěly sice čisté exporty pozitivně k HDP v druhém kvartále, ale to zásluhou propadu importů (mínus 5,6% mezikvartálně) a ne růstem exportů, naopak taky poklesly o 0,4% mezikvartálně. Ostatně pohlédněme na obchodní bilanci za poslední zhruba dekádu, klikněta na obrázek pro zvětšení:

Podobně je na tom další ukazatel vnější rovnováhy jako běžný účet platební bilance k HDP, kde se procento výrazně za poslední roky snižuje. Jistý podíl má od roku 2011 jistě zvýšení dovozů energií po výbuchu ve Fukušimě a omezení nukleárního zdroje, nicméně ten propad v bilanci zahraničního obchodu je značný a existují také jiné faktory. Od roku 1970 do 2010 v podstatě Japonsko operovalo s přebytkem zahraniční bilance a bylo jasně definováno jako exportní ekonomika. Dnes tedy je v tomto smyslu problém a navíc fiskální restrikce ve formě zvýšení spotřební daně vypadá, že může značně omezit poptávku domácí. 

Podle Mezinárodního měnového fondu ma vzrůst vládní dluh Japonska do roku 2019 na 245% HDP. V tomto smyslu se očekává, že bude vláda nucena učinit další kolo zvýšení sazby spotřební daně v roce 2015. O tom se zřejmě rozhodne v posledním čtvtletí tohoto roku po výsledcích ekonomiky za třetí kvartál. Aby však země neupadla do recese, bude tyto kroky pravděpodobně neutralizovat další várkou QE a rozšíří nákupy dluhopisů, ale i akcií v rozsahu kolem 15-20 biliónů jenů pro zvýšení měnové báze. Minimálně se pak bude snažit dále znehodnotit jen. Ten je v tuto chvíli, v rámci geopolitických problémů, podporován na trhu jako měna s ochranou před riziky a od květa tohoto roku konsoliduje po propadu v definovaném pásmu proti amerikému dolaru.

Nicméně, v případě odeznění geopolitického napětí a na základě desynchronizace měnových politik Japonska a USA v nadcházející periodě plus z důvodu výše uvedených bych si dovolil předpověď. A jelikož Jan Dvořák vyhlásil soutěž, tak bych si dovolil další predikci. Tentokráte odhadnout po konsolidaci další pokračování poklesu kurzu japonského jenu. Pozor, trh je stále v beztrendové formaci (domnívám se, že není možno určit bodový odhad změny čistě fundamentálně, ale je nutno využít rovněž načasování, nejlépe čistě objektivně pomocí rigorózní kvantitativní metody jako trendového automatického obchodního systému AOS, a podobně).

Současný kurz aktivního zářijového kontraktu se na burze zde v Chicagu pohybuje na úrovni krátkodobé rezistence, hladina podpory je pak na hodnotě kolem 97,36.

Závěrem se pojďme podívat na vývoj kontinuálního kontraktu na japonský jen za poslední roky (SOL Trader, týdenní data). Klikněte na obrázek pro zvětšení:

Poučení o rizicích:

Informace uvedené v této analýze či investičním tipu (dále jen “Tip”) jsou pouze informativního a vzdělávacího charakteru a nejsou myšleny jako návrh nebo nabídka ke koupi či prodeji jakéhokoliv investičního nástroje. Rozhodnutí obchodovat s jakýmikoliv finančními instrumenty je odpovědností každého jednotlivce, který nese za svá rozhodnutí plnou odpovědnost. Hodnota finančních instrumentů v čase kolísá a návratnost investice není garantována. Výsledky minulých období nejsou zárukou výnosů v obdobích budoucích. Informace a data v Tipu mohou být čerpána z externích zdrojů. Autor neodpovídá a neručí za aktuálnost, úplnost, zákonnost, včasnost či správnost veškerých informací, dat a prohlášení.

 

Bude ropa ještě zapotřebí?

Sobota, Srpen 9th, 2014

Ačkoliv se proloubily sankce vůči Rusku, v Iráku a Gaze eskaluje napětí, a podobně, tak s cenou ropy u kontraktů s nejbližší dodávkou to moc nehne, naopak má tendenci klesat. V danou chvíli je situace taková, že revoluce břidličných vrtů v USA a kanadských písků kombinovaná s silně podprůměrným vývojem ekonomik ve světě způsobuje relativní nadbytek komodity na trhu. To je zřejmé i po vyjádření Saudské Arábie tento týden ohledně prodejních cen pro americký a asijský trh, kdy byly uplatněny výrazné slevy. Saudská Arábie se dostává do cenové války například se zeměmi západní Afriky, odkuď Amerika ještě v roce 2007 importovala kolem 2 miliónů barelů za den. Dnes to je zhruba 300 tisíc barelů za den. A tak Nigérie a další africké země se začínají orientovat více na asijský trh a v podstatě se pouštět do cenové války v rámci OPEC kartelu samotného.

Ani se sankcemi vůči Rusku, co se týče energií to nevypadá tak černě jak se snaží prezentovat média. Respektive prozatím. Princip mikro-cílování USA a EU v tomto ohledu jistě nahrává firmám jako americkému energetickému gigantu Exxon, který začíná dnes pracovat na ropném vrtu v Arktickém oceánu v kooperaci s ruským gigantem Rosněft. Dohoda byla podepsaná před sankcemi a není jima ovlivněna, alespoň ne krátkodobě. Jedá se tak o první z kolem 40 potenciálních vrtů v oblasti, která podle Rosněftu skýtá potenciál 9 miliard barelů ropy! Otázkou je dlouhodobá proveditelnost projektů s ohledem na dlouhodobé financování v případě trvání sankcí respektive jejich další rozšíření. Nicméně to se zdá, že ani Exxon , ani BP (která má v Rosněftu 20% podíl), a další v tuto chvíli nijak netrápí.

Ropy se zdá dostatek a potenciál dalších nalezišť stále existuje. Nicméně v případě silnějšího růstu ekonomik, zvláště z emerging markets se dostatek rychle může změnit v nedostatek a to kombinováno s geopolitickými konflikty povede k růstu ceny silněji nahoru. To je proč u kontraktů s delší dodávkou v budoucnu můžeme pozorovat naopak vyšší ceny. Ve světě se sice zavádějí stále více projekty v rámci omezení ropného využití, které mají podle různých studií umožnit dosažení stropu spotřeby ropy někde kolem 2020-2030. Jedná se ať už o infrastruktury solární energie či aut na elektrický pohon, a podobně. Nicméně ropa není jen o této energii, ale její využití je značné také v jiných odvětvích.

Jako příklad lze uvést zemědělství a to nejen jako palivo pro pohon traktorů, kombajnů a dalších transportních prostředků, ale také při výrobě hnojiv. A to jako extrakt ropy pro získání hydrogenů jež se kombinuje s dusíkem pro výrobu čpavku. Naštěstí v případě vyčerpání ropných zásob lze využít zemní plyn a z něj získat substitut hydrogenu methan. Pohlédněme na rozsah využití hnojiv v zemědělství v jednotlivých letech od 60. let:

Dále, kolem 3-4% světové produkce ropy je využíváno ve výrobě plastů, i když v USA se již ropa nevyužívá, ale spíše deriváty plynu. Ve světě je však stále využití ropy patrné.

10% produkce ropy je využíváno jako vstupní surovina v chemickém průmyslu. Až 80% vstupní komodity pro výrobky v kosmetice představuje ropa a její deriváty.

Nemluvě o zdravotnictví a zdravotnických potřebách vyráběných z ropných derivátů plus obrovská spotřeba plastů v tomto odvětví činí ropu stále žádanou surovinou.

Závěrem se pojďme podívat na vývoj kontraktů na ropu Brent na burze ICE, bližší zářijový 2014  a vzdálenější leden 2015 kontrakty a jejich spread, kde je patrný pokles komoditního spreadu v tuto chvíli. Otázkou jak dlouho bude trvat? (SOL Trader, denní data). Klikněte na obrázek pro zvětšení:

Curve fitting vs optimalizace u trading systémů (AOS)

Sobota, Srpen 2nd, 2014

Ačkoliv od konce 90. let, kdy se v obchodování na trzích začaly ve velké míře prosazovat automatické trading systémy (AOS) uplynula již řádka let (dnes již kupříkladu tvoří rozhodující podíl na obchodování komoditních fondů, přespoloviční na akciovém trhu, atd.), tak se nad tématem zda a do jaké míry optimalizovat parametry strategií stále živě diskutuje. V první řadě je nutno zmínit, že při stavbě jakékoliv systému či obchodní metody, je nutno vycházet z logických a ekonomicky správných předpokladů. Dále pak, pokud toto splněno, je výhodou pokud člověk na trhu strávil nějakou dobu a má značné zkušenosti s chováním trhu v různých periodách a dokáže systém těmto změnám správně  přizpůsobit.

 

Vyvarování se nástrah při stavbě AOS

Klasickým příkladem systému s pochybným logicko-ekonomickým předpokladem je například strategie prezentovaná v Montley Fool médiu v roce 1996 zvaná „Foolish Four“. To znamená vysledování, že všechny akcie tohoto portfolia vysoce dividendově výnosných akcií vydělávaly v sudých letech a v lichých letech se vedlo nejlépe akcii s druhou nejnižší valuací v portfoliu, vedlo k závěru, že podle datového vzorku od 1973 do 1996 by daný systém, pokud takto aplikován nákupem portfolia pro sudé roky a jen dané akcie pro liché roky, výrazně překonal akciový index.  Nicméně, jak ukázala studie Granta McQueena a Stevena Thorleye: Mining Fools Gold, z roku 1999 v časopise Financial Analyst Journal, tak toto by neplatilo v jiné periodě a dalších letech. Proč? Protože strategie nedává logicko-ekonomický smysl ve své premise a je předmětem tak zvaného „drilování dat“ alias ve statistice hovoříme o data miningu, to znamená lidově řečeno dolujeme až něco konečně najdeme, co se zdá, že funguje. Podobně je tomu u hledání numerického vyjádření parametru (inputu), například specifického čísla u délky klouzavého průměru, a podobně, až nám začne něco ukazovat na equity, že to je ono. Špatná zpráva: s velkou pravděpodobností není. Proto, abychom zabránili, lépe řečeno výrazněji omezili inherentnímu data miningu, je kromě jiného nutné také, aby byla prověřena robustnost parametru či souboru parametrů a to při všech logicky definovaných intervalech jejich změny ať už číselné nebo u kvalitativních proměnných nabývajícíh hodnot ano/ ne (1,0), jejich kombinací a tak dále. Mezi známé metody omezení data miningu při tvorbě strategií patří pro názornost následující. Nebudu se však nyní rozepisovat o každé z nich, to by bylo na samostatný článek, který si nechám na příště. Pohlédněme tedy na krátký přehled:

 

Za jakých podmínek optimalizovat a jak zabránit curve fittingu?

Máme-li tedy logicky správnou strategii s robustními parametry inputů používaných indikátorů, můžeme přistoupit k jejich optimalizaci pro co nejpravděpodobnější cílování maximálních profitů pro období následující. A zde nastává problém, do jaké míry a jak optimalizovat, aby nedošlo k přeoptimalizaci, jinak řečeno curve fittingu a možnému neracionálnímu očekávání nadprůměrných zisků? K tomu může sloužit jako jedna z metod otestování strategie při různých velikostech inputů a vyjádření, zda nejvíce výkonný inuput v daném období má tendenci být opět nejvíce výkonný v období následujícím. V takovém případě můžeme s jistou pravděpodobností předpokládat, že optimalizace povede k nejlepšímu možnému výsledku v dalším období. Naopak, nenalezneme-li u daného systému při testu tento vztah je lépe použít velikost inputu historicky zabezpečující průměrný očekávaný výnos. V případě značně negativního vztahu, kdy nejlepší input v daném období mívá tendenci být nejhorším v následujícím období, stojí za to použít velikost inputu, která zabezpečovala podprůměrnou výkonnost minule a existuje šance pro nadprůměrnou výkonnost v období příchozím. To vše za předpokladu robustnosti všech inputů definovaných v logickém intervalu navrženého systému.

Pro účely tohoto článku si pak můžeme provést  analýzu čistých ročních profitů (tedy roční periody) při jednotlivých změnách inputů indikátoru koeficientu volatility a jejich vztah z předešlého roku na rok následující. Použijeme úspěšný AOS obchodovaný v praxi na trhu mini MidCap futures (EMD), kde je jedním z inputů právě indikátor volatility a robustnost parametrů je výrazná. Pro zjednodušení použijeme údaje o čistém zisku na obchodovaný jeden kontrakt za poslední zhruba tři a půl roku. Toto si vyjádříme jako pořadí (nejvyšší čistý zisk při dané hodnotě koeficientu = první pořadí a nejnižší čistý zisk u jiné hodnoty koeficientu = poslední pořadí v daném roce). Následně si vytvoříme souřadnice podle toho, jaké pořadí bylo v předešlém roce a jaké pořadí v roce bezprostředně následujícím. Například daná hodnota koeficientu byla v předešlém roce podle čistého dosaženého zisku AOS na prvním pořadí a v roce následném na třetím pořadí, pak bude mít souřadnici [1,3], a tak dále. Toto provedeme pro všechny testované hodnoty koeficientu volatility a graficky vytvoříme bodový graf:

V tomto případě testu optimalizace parametrů koeficientu volatility v intervalu od 0,75 do 1,75 se ukazuje, že výběr velikosti inputu, který poskytl nejlepšího čistého zisku v předchozí periodě (tomto zjednodušeném příkladu roce) není nejvýhodnější variantou pro následující období jelikož křivka závislosti je mírně klesající a koeficient determinace R2  nízký, tudíž není patrná korelace. Je lépe využít AOS s hodnotou koeficientu volatility, při které bylo na backtestech dosaženo čistého zisku odpovídajícího průměrnému ročnímu zisku a nesnažit se optimalizovat inputy volatility k dosažení nadprůměrného profitu. Přeoptimalizovaný parametr by nám pak v reálu mohl u AOS vykázat návrat k průměru a pakliže způsobil v minulém roce nadprůměrný zisk, v roce následném by mohlo dojít naopak k profitu podprůměrnému. Existuje tudíž velká pravděpodobnost curvefittingu, pakliže budeme optimalizovat AOS pro maximální čistý zisk za poslední sledovanou periodu.

Jiným příkladem, za využití stejné metodiky testu, pak může být další robustní AOS systém z reálného obchodování a to na trhu mini S&P 500 futures (ES), který využívá indikátoru Gap down. Po otestování hodnot parametrů v intervalu 2 až 10 dostaneme následující graf:

U tohoto systému pak hodnoty inputů, které zabezpečovaly nadprůměrnou výkonnost AOS podle dosaženého čistého zisku na jeden obchodovaný kontrakt v předešlém období mají tendeci opětovně zprostředkovat nadprůměrný výnos v periodě následující. Regresní křivka je tudíž rostoucí a koeficient determinace R2 není nejmenší, což poukazuje na jistou korelaci (v tomto případě pozitivní). To znamená provedení optimalizace je žádoucí procedura a neměla by vést ke curvefittingu.

 

Závěrem

Podle názorného zjednodušeného příkladu lze tedy říci, že optimalizace parametrů u automatizovaných obchodních systémů (AOS) má své místo a pro cílování potenciálně co nejlepších výsledků je žádoucí. Nicméně jedná se o komplexní záležitost a před její aplikací jsou nutné další testy jejího případného vlivu, který může mít naopak adverzní charakter v důsledku výběru souboru přeoptimalizovaných (curve fitted) parametrů a následným návratem výkonnosti AOS k dlouhodobému průměru. To znamená, vybíráme-li v případě curve fittingu nejlepší parametry dle minulého období, může dojít v období následujícím k podprůměrné či negativní výkonnosti v rámci tak zvaného mean reversion. Naopak, existuje-li u nejlepší sady parametrů v předchozích obdobích pozitivní autokorelace výkonnosti s výsledky v následujícíh obdobích, je optimalizace naopak velkým pomocníkem.

Brazílie jde tentokrát do finále

Sobota, Červenec 26th, 2014

I když se nepovedlo se kanárkům dostat na domácí půdě do finále světového fotbalového šampionátu, tak přeci jenom se dostává nyní, ale do toho ekonomického. Minule jsme zmínili s nadsázkou, že pořádání šampionátu může přinést jité oživení, avšak doposud se zdá,  že pouze to adrenalinové. Technicky se kurz brazilského realu přibližoval rezistenci dvojitého dna a existovala určitá pravděpodobnost proražení . Nicméně, v pátek oznámila centrální banka sice ne snížení sazeb přímo, ale další formy uvolnění měnové politiky jako redukci rezervních požadavků, což má vést k zvýšení likvidity o zhruba 45 miliard reálů (cca 20 miliard USD). Poloviční podíl z povinných rezerv bude nyní možné použít na nové půjčky či akvizici úvěrových portfolií (30 miliard reálů). Rovněž byly změněny podmínky kalkulace rizika pro mzdové úvěry a poskytování kreditu na nákup automobilů, což uvolní 15 miliard reálů do systému. To představuje jistou hru s ohněm, jelikož míra inflace se v nějvětší jihoamerické ekonomice pohybuje 2 procentní body nad cílovanou hodnotou banky, avšak  stále jakž takž v rámci stanoveného pásma, které je  plus mínus 2% , klikněte na obrázek pro zvětšení:

 

Další země s bloku BRIC Rusko, kde je ekonomický vývoj podobný a inflace je zde dokonce vyšší o téměř 2 procentní body na 7,8% (Brazílie 6,51%) provedla v pátek  také akci a místní centrální banka naopak zvýšila přímo zvýšila klíčovou úrokovou sazbu potřetí tento rok, tentokrát o 50 bázických bodů na 8%. Jedná se tak o snahu zabránit dalšímu poklesu rublu a zvýšení importní infllace z toho plynoucího. Nicméně stejně jako Brazílie, kde je ekonomický růst již kolem nuly, tak i u Ruska se HDP nule blíží a co víc, v rámci geopolitického rizika dochází k odlivu kapitálu, to znamená otázku, do jaké míry se další depreciaci domácí měny podaří zabránit?  Jak jsme zmínili minule, Rusko má stále dostatečné devizové rezervy, což je pozitivní faktor.

Banky v Brazílii přijali akci měnové autority vesměs příznivě, avšak ekonomové spíše poukazují na problémy, kromě možné další akcelerace inflace, které spíše mají původ ve vládních zásazích zvláště v energetickém průmyslu, regulačních opatřeních a těžkopádném a nepřehledném daňovém systému. To znamená ani ne tak potíže ne na nabídkové straně poskytování kreditu, ale spíše poptávkové z důvodu nízkého podnikatelského optimismu. To je pak určitě jeden z klíčových bodů, který bude rozhodovat o znovuzvolení či nezvolení stávající prezidentky Dilmy Rousseff. Volby jsou naplánovány na říjen.

Pryč jsou tedy periody 7,5% růstu produktu Brazílie, či 5% růstu produktu Ruska v roce 2010, a podobně. Nyní se tyto ekonomiky pohybují nad propastí recese a co víc, při zvýšené míře inflace, tudíž efektivně stavu stagflace. To jest existuje hádanka, zda stimulovat růst či krotit inflaci? Který z posledních kroků měnových autorit, ten expanzivní Brazílie či ten restriktivní Ruska bude mít pozitivnější efekt, to bude dozajista zajímavé dále sledovat.

Závěrem se pojďme podívat na vývoj kurzu brazilského realu na burze v Chicagu doposud v tomto roce (SOL Trader, kontinuální kontrakt), klikněte na obrázek pro zvětšení:

 

 

Sankce, neštěstí a nevýrazná reakce ropného trhu

Sobota, Červenec 19th, 2014

Po zavedení dalšího kola sankcí proti Rusku a následné tragédii sestřelení letadla malajských aerolinií nad leteckou zónou nepokoji ohrožené části Ukrajiny, by člověk čekal určitě významnější pohyb na trzích, zvláště pak komoditním jako trh s ropou. Co se týče letecké tragédie, vše je ve stavu  ještě stále spekulací a bude nutné dozajista důklané prošetření. Další sankce vůči  Rusku mají však nyní, se zdá oproti těm předešlým, mnohem větší váhu. Teď už to není pouze ve vztahu k jednotlivým osobám, ale také ve vztahu ke společnostem jako energetický gigant Rosněft nebo plynárenské Novatek. Rusko není klíčovým hráčem na energetickém poli jen nyní, ale hlavně pak do budoucna v případě znovunastolení silnějšího růstu v emerging ekonomikách, zvláště v Asii. Jedná se o obrovské potenciální zdroje v území Arktidy v Severním ledovém oceánu a na Sibiři, o kterých se mohou jiným zemím jen zdát, jak jsme zmínili nedávno. Sankce tak přicházejí krátce poté, co Rosněft ohlásil plán zdvojnásobit produkci během následujícíh 20 let. Americký Exxon či britská BP mají s ruským gigantem joint ventures projekty a asi ví moc dobře proč. Navíc Rosněft se poohlíží po koupi komoditní jednotky od americké investiční banky Morgan Stanley. Sankce dozajista neblokují joint ventures projekty jako takové, avšak jejich financování ve smyslu dlouodobých půjček od amerických nebo potenciálně dalších západních finančních institucí již ano. Jak Exxon tak BP doposud toto nepovažují za problém a podle médií další firmy jako Statoil nebo Eni situaci odmítly komentovat. Co se týče financí, tak i když má Rosněft v aktivech rozvahy likvidní hotovost ve výši 20 miliard USD, tak má ale také dluh v pasivech ve výši 44 miliard USD. Pakliže mají být projekty realizovány podle plánu, pak do hry budou muset vstoupit zřejmě asijské banky.

Rusko jako celek pak podle MMF nemá moc dobré vyhlídky a Mezinárodní měnový fond snížil odhad růstu ekonomiky v tomto roce na 0,2% (v roce 2013 to bylo 1,3%). Země ma dozajista výrazné devizové rezervy ve výši 478 miliard USD, avšak vývoj čistého přílivu kapitálu nevypadá moc dobře. Pohlédněme graficky na jeho vývoj od roku 2010 do dneška, klikněte na obrázek pro zvětšení:

Cena ropy evropského koše rop Brent ragovala po leteckém neštěstí výraznějším nárůstem, nicméně v páteční seanci  v podstatě tento vymyzala. V poslední době tak ani sitauce v Iráku, v Gaze ani další sankce  vůči Rusku nepůsobí jako faktory geopolitického rizika, které v minulosti obvykle spouštěly cenový trend komodity dlouhodoběji vzhůru. Co víc, oproti období před pár měsící se forwardová křivka Brentu má tendeci splošťovat a na krátkém konci navíc přešla do contanga, kdy ceny nejbližších kontraktů jsou dokonce nižší než těch vzdálenějšách (respective ne příliš vzdálenějších v tomto případě) oproti klasickému backwardation, to jest naopak situaci, která nastává obyčejně, když je trh krátkodobě podzásoben nebo existuje geopolitické riziko přerušení dodávek a blízké ceny se tak výrazněji zvyšují oproti cenám vzdálenějších kontraktů. Prohléděme si  na grafu, na ose x se zvyšuje časově vzdálenost jednotlivých kontraktů do budoucna a na ose y pak uvedena jejich cena, modře pak poslední vývoj forward křivky, klikněte na obrázek pro zvětšení:

Co tedy přispívá k poklesu ceny u nejbližších kontraktů? Kromě vysokých zásob v USA, rovněž zásoby OECD obecně a dále pak hlavně ohlášení Libye k návratu plné exportní kapacity  a asi nejvíce očekávané výsledky jednání s Iránem zemí P5+1 se stanoveným datem 20. července, kdy mohou být dohodnuty podmínky úplného odstranění sankcí a tím uvolnění exportních bariér.

Nicméně, jak jsou jedny sankce potenciálně rušeny, nové jsou zaváděny a v případě Ruska se může jednat o úplně jinou dimenzi, zvláště co se týče budoucího vývoje na trhu energií. Ledaže se bude do praxe zavádět po příkladu Německa více a více solárních zdrojů, najdou se jiné produkční a importní alternativy, nebo USA začnou ve velkém vyvážet ropu a plyn, tak do té doby se bude jednat o závažný faktor. Uvidíme tedy jak dlouho současné contango na trhu vydrží.

Závěrem se podívejme na graf zářiového 2014 a lednového 2015 kontraktů na Brent a jejich komoditní spread na americké burze ICE, kde je ono contango ve spreadu v poslední době vidět (SOL Trader, denní data), klikněte na obrázek pro zvětšení:

 

 

Quo vadis Dr. Mědi?

Sobota, Červenec 12th, 2014

Podobně jako bylo provedeno u kávy v rámci soutěže, tak bych se rád vrátil k dalšímu zmíněnému aktivu a to mědi. O té jsme se stručně zmínili v polovině dubna a skutečně se zamýšlený směr potvrdil. Nyní, jelikož výstupní metodika je, jak mohou potvrdit ti z nejúspěšnějších traderů v mnoha případech důlěžitější než strategie a časování vstupu. Tím samozřejmě neznehodnocujme vstupy, obojí musí být co nejdůkladněji zváženo a kvantitativně bez emocí a ega testováno, například pomocí AOS, avšak výstupy jsou něco, co zvláště v periodách kratších trendů s vyššími výkyvy v jejich trajektorii v posledních zhruba desíti letech, čemu je potřeba důklaději věnovat své testy a pozornost.

Avšak zhrňme si situaci nejprve fundamentálně. Cena mědi v tomto roce zaznamenala výraznější pokles nejen z důvodu horších dat globální ekonomiky a poklesu růstu produktu v BRIC bloku, který patří mezi hlavního konzumenta. Mezi zásadní důvod pak bylo považováno snížení poptávky Čínou (konzument 40% světové produkce), kde červený kov slouží mimo jiné jako zástava půjček a existovalo v rámci šíření defaultů podezdření, že dojde k omezení využití komodity. Tuto situaci jsem definoval jako realtivně fundamentálně neopodstatněnou a trhem přestřelený kurz směrem dolů jako pravděpodobnou příležitost. Cena se tedy do dneška skutečně ode dna odrazila a to nejen u mědi, ale zároveň u dalších průmyslových kovů jako nikl, hliník, zinek a olovo. Ne nenechme se ukolébat, že v Číně je již vše úpně v pořádku a byla nastolena fáze opětovného rychlejšího  růstu. Naopak, na čínsko-americkém zasedání o změnách klimatu a ekologicky šetrné energii teto týden v Pekingu, prohlásil čínský ministr financí Lou Jiwei, že onu cílovanou metu 7,5% růstu domácího HDP by spíše považoval za strop než hranici podpory a Čína je připravena i na nižší růst do budoucna, pokud tedy bude pokračovat vytváření pracovních pozic jako doposud (do května bylo tento rok vytvořeno 6 milónů nových pracovních míst a míra růstu produktu byla za první čtvrtletí 7,4% meziročně). Zároveň vyzval USA, aby  byly hlavním tahounem světového hospodářského růstu. Co víc, naznačil, že vláda neplánuje další nový fiskální stimulus ekonomiky, což je obvykle zpráva, která komodity jako měď ovlivňuje. Tentokrát však se kurz kovu nepropadl a spíše po pěkném pohybu vzhůru v posledních měsícíh zůstal v konsolidačním pásmu posledních dní. Co tomu přispívá?

Minule jsme zmínili, že média argumetují ne zcela přesně pokuď se jedná o předpokládaný převis nabídky. Ten jsme označili za historicky ne tak výrazný. A při náhlém zvýšení poptávky či omezení produkce může dokonce dojít rychle k predikci deficitu. V tuto chvíli se jedná spíše o otázku, jelikož i když se poptávka v Číně oproti počátku roku po mědi zvýšila a je možné predikovat růst přes 5% meziročně tak graficky vyjádřeno mají importy kovu stále prostor pro růst pro to, abychom očekávaný převis nabídky eliminovali. Na druhé straně, na trhu se objevila zajímavá situace, kdy tavírny například v samotné Číně mají tendenci odkládat produkci pokud je cena kovu pod určitou hodnotou.  Velice zajímavý je pak výrazný pokles zásob na skladech certifikovaných burzou London Metal Exchange. Pohlédněme na dané situace graficky:

Pozitivní pro komoditu v pokračování růstu ceny by mohl dozajista být příslib nového indického premiéra Narendra Modi, který se zavázal doručit elektrickou energii 400 miliónům domácností v zemi, v současnosti v podstatě bez elektřiny. Jendou věcí je však energii vytvořit a další je pak její rozvod, zvláště do vzdálených vesnických oblastí. To si jistě vyžaduje nejen energetické zdroje, v případě Indie zřejmě uhlí, ale pro vybudování rozvodné energetické sítě samotné pak mnoho, mnoho mědi mezi jinými komoditami (cement, ocel, železná ruda, apod.). Uvidíme jak se situace vyvine.

Existují tudíž v tuto chvíli dva proudy a to stále očekávaný převis nabídky červeného kovu tento rok a na druhé straně potenciál rychlé změny v deficit v případě spíše zvýšené poptávky, jak uvedeno u indického příkladu, než ve výpadcích v produkci (i když pokles zásob ve skladech cetifikovaných burzou LME je jistým varováním).

Podle poslední zprávy americké komise pro komoditní trhy drží obchodníci (mimo zajišťovatele) čistých 3 896  pozic u kontraktů na měď na chicagské burze CME Group na nákupní LONG straně (navýšení o 8 684 kontraktů z prodejní strany na nákupní oproti předchozímu týdnu).

Technicky pak došlo k akceleraci ceny nad 200-denní kouzavý průměr a proražení neckline dvojitého dna, které jsou zhruba na stejné úrovni v tuto chvíli a budou sloužit jako support. Osobně jsem na rozdíl od kávy, kterou jsem viděl spíše na exit v případě mědi pro zachování dlouhé pozice a definování výstupu pod zmíněnými úrovněmi supportů, kterýkoliv z nich nastane dříve.

Závěrem se pojďme podívat na vývoj kontinuálního kontraktu na měď na burze v Chicagu za poslední roky (SOL Trader, týdenní data). Klikněte na obrázek pro zvětšení:

Poučení o rizicích:

Informace uvedené v této analýze či investičním tipu (dále jen “Tip”) jsou pouze informativního a vzdělávacího charakteru a nejsou myšleny jako návrh nebo nabídka ke koupi či prodeji jakéhokoliv investičního nástroje. Rozhodnutí obchodovat s jakýmikoliv finančními instrumenty je odpovědností každého jednotlivce, který nese za svá rozhodnutí plnou odpovědnost. Hodnota finančních instrumentů v čase kolísá a návratnost investice není garantována. Výsledky minulých období nejsou zárukou výnosů v obdobích budoucích. Informace a data v Tipu mohou být čerpána z externích zdrojů. Autor neodpovídá a neručí za aktuálnost, úplnost, zákonnost, včasnost či správnost veškerých informací, dat a prohlášení.

 

Stále existuje šance pro dluhopisy?

Sobota, Červenec 5th, 2014

I když od května minulého roku se u amerických vládních dluhopisů projevila první vlna výprodejů z důvodu naznačení omezování nákupu Fedem (tapering), tak od září je znatelný určitá korekce. U německých vládních dluhopisů pak pokračuje trend výrazně nahoru. Děje se tak z důvodu stále neutěšené situace jak ohledně růstu ekonomik, tak deflačních tlaků, což stimuluje jednak akomodativní politiku formou držení úroků kolem nuly, tak další redukci úroků v eurozóně. Toto snižování a s tím spojená postupná depreciace eura vůči americkému dolaru, jak jsem již minule diskutovali bude dále podporovat ostatní centrální banky v Evropě k akcím v rámci měnové války a poslední jsme mohli být svědky švédské Riksbank. Ta překvapila výrazně trhy tento týden a snížila klíčovou sazbu o 0,5 procentního bodu na 0,25%, potenciálně podobnou akci signalizovala rovněž norská Norges bank a pravděpodobně přijdou i další. A i když je toto stále podpůrné pro ceny dluhopisů, musíme se také ptát, kam se tyto mohou pohybovat v středědobém či delším horizontu, pakliže prostor pro další snižování se redukuje na nulu. Ceny obligací se pohybují inverzně k pohybu sazeb, to jest při růstu sazeb v ekonomice se zvyšuje požadovaný výnos do splatnosti papíru (kupóny plus kapitálový výnos) a jeho růst je následně zabezpečen poklesem ceny bondů. To, že je situace zcela odlišná oproti vývoji posledních zhruba 30 let a investoři možná stále žijí mentálně v této periodě charakterizované dluhopisovou rally si můžeme dokumentovat na následujícím grafu:

 

Od období bývalého předsedy Fedu Paula Volkera, který umožnil svou měnovou politikou například výnosům do splatnosti 10-ti letých amerických vládních dluhopisů vzrůst počátkem 80. let přes 15% a následně pak 30 let došlo k jejich postupnému poklesu až do dnešního výnosu kolem 2% uplynulo skutečně mnoho let a vypadá, že se setrvačnost přenáší i do dneška. Avšak, toto může mít katastrofické důsledky pro ty, co zapomínají, že perioda je u konce. Nicméně i tak, podle dat Bank of America Merrill Lynch investoři vložili minulý týden dalších 1,6 miliard USD do evropských dluhopisů s nejvyšším ratingem (high grade), pátý týden po sobě vklady převyšující 1 miliardu USD týdně. V tomto roce samotném pak celkem 25,5 miliard USD. Podle agentury Markit tak poklesl výnos do splatnosti těchto druhů dluhopisů s pětiletou splatností na 1,77% p.a., v porovnání s tím pětileté německé Bundy mají výnos 0,33% p.a. Jaký je prostor pro další pokles výnosů s limitou 0? Podobná je situace u amerických dluhopisů, zvláště se zde hovoří a je v rámci honby za výnosy zájem o korporátní obligace. Podle chicagské Morningstar poklesl průměrný spread výnosů firemních bondů vůči těm vládním na 1,03 procentní body, nejnižší od července 2007 (5-ti letý americký vládní dluh má výnos 1,74% p.a. a 10-ti letý pak 2,65% p.a.). Jedná se tak o spread, který je o 0,7 procentních bodu nižší než ten průměrný za posledních 15 let. Navíc, rating Morningstar indexu dluhopisů má současně rating A- v provnání s únorem 2007, kdy byl spread za sledovanou 15-ti letou periodu rekordně nízký a o něco těsnější, ale rating byl kvalitnější A, to znamená čekal by se v současnosti spread o něco vyšší z důvodu vyššího požadovaného výnosu u méně kvalitních papírů. Laicky řečeno spread je velmi těsný a cena korporátních obligací je napnuta do maxima. Kam mohou pak ceny těchto aktiv dále růst? Ne příliš mnoho. V příadě zahájení zvyšování úroků americkou centrální bankou dojde zajisté k výrazným výprodejům.

Jak se chovají aktiva jako akcie a dluhopisy v období zvyšování úroků? Na to jsme za oněch 30 let dluhopisové rally byli zvyklí odpovědět, možná jejich cena poklesne, ale následně jak Fed pokračoval v postupném snižování, byly tendence opětovně být jejich cena podporována (odmyslíme-li bubliny 2001 nebo 2008 u akcií, kdy došlo k masivním výprodejům). Je těžké určit jak se chovaly aktiva akcií a dluhopisů jako reakce na růst úroků od 80.let, kdy v podstatě byly úroky postupně snižovány. Nicméně, když vezmeme i periodu před tím, to jest od počátku 70. let (od roku 1972, kdy byl uveden Lehman Long-Term Treasury Bond index, dnes známý jako Barcalys Treasury Bond index) a jako růst úroku definujeme průměrnou denní sazbu klíčové sazby Fedu Fed funds na měsíční bázi a porovnáme, můžeme se dopátrak k určitému závěru. Matematicky tedy vyjádříme změny úroků následovně:

  • Jestliže sazba t > sazba t-1 pak měsíc t je definován jako perioda rostoucí Fed funds sazby

 

  • Jestliže sazba t < sazba t-1 pak měsíc t je definován jako perioda klesající Fed funds sazby

 

  • Jestliže sazba t = sazba t-1 pak měsíc t je definován jako perioda Fed funs sazby beze změny

 

Graficky si pak můžeme ukázat, jaký byl vliv této změny na průměrné měsíční změny cen amerických dluhopisů a akcií a portfolia 60/40 (60% zastoupení akcií a 40% zastoupení dluhopisů):

 

Tmavo modře je pak znázorněn průměrný měsíční výnos aktiva v období klesající Fed funds sazby a světle modře průměrný měsíční výnos v období klesající úrokové sazby. Je evidentní, že i při zahrnutí periody 30-ti leté rally na dluhopisech, je změna úroků směrem nahoru velmi nepříznivá, jak pro akcie, tak dlouhopisy, či jejich portfolia a dochází k výraznému snížení výkonnosti těchto aktiv. Nyní, zkusme se zamyslet, co se stane odmyslíme-li postuně odeznívající periodu 30-ti letého postupného snižování úroků dlouhodobě? Nyní už tyto nemají postupně kam klesat. Co se stane, až dojde k jejich růstovému trendu, jaký bude výnos akcií a dluhopisů poté? To je také důvod, proč se tady v USA majetnější investoři typu family offices a penzijní plány, a tak dále (smart money) dívají více a více také po jiných aktivech z alt sektoru (alternative investments), zvláště těch, jejichž cennový vývoj bude na růstu sazeb nezávislý nebo pozitivně korelován .

Podle zprávy americké komise pro komoditní trhy z 24.6. drží obchodníci (mimo zajišťovatele) čistých 211 248  pozic u kontraktů na 10-ti letý americký vládní dluhopis na chicagské burze CME Group na prodejní  SHORT straně. Rezistence je u zářijového kontraktu na úrovni  124-23,5 a support na 123-30,5.

Závěrem se pojďme podívat na vývoj cen (pohybují se inverzně k výnosům) kontraktů na 10-ti letý něměcký dluhopis (FGBL, pravá osa) na burze ve Frankfurtu a 10-ti letý americký vládní dluhopis (ZN, levá osa) na burze v Chicagu a jejich komoditní spread (SOL Trader, týdenní data, kontinuální kontrakty), klikněte na obrázek pro zvětšení:

Nevhodnost některých ETF II.

Sobota, Červen 28th, 2014

O mnohdy zcela odlišném vývoji některých akciových ETF oproti podkladovému aktivu, jehož vývoj mají kopírovat jsme v minulosti psali. Jedná se ve značné míře o komoditní ETF z důvodu vlivu contanga (ceny vzdálenějších futures kontraktů jsou vyšší než bližších) a vlivu chátrání volatilitou (volatility &  leverage reset decay). Dále jsme zmínili ETF kontrakt na index volatility VIX, jež má ty samé charakteristiky, které neznamenají jen odchylku od skutečného pohybu ceny podkladového aktiva v krátkém období, ale hlavně pak nakumulování těchto odchylek a zcela odlišný vývoj v období dlouhém. Jedná se tak o akciové kontrakty, které znějí marketingově dobře a pro neznalé správně, ale mají s profesionálním obchodováním, asset a risk managementem pramálo společného. Na toto upozornil tento týden i sám tvůrce VIX indexu volatility akciového trhu na burze CBOE v Chicagu prof. Robert Whaley na konferenci ETF.com Global Macro ETF Strategist v New Yorku ve čtrtek. Zdůraznil, že tyto ETF jsou mnohem méně senzitivní na vývoj indexu a tak jako zajišťovací instrument nesprávné. Dle něj investoři mnohem lépe udělají při jejich prodejích (short pozicích) než při nákupech, které právě mají sloužit jako ochrana proti růstu volatility trhu, ke které dochází zvláště při propadech akciového trhu.

Jako zajišťovací instrument pak slouží ty, které k tomu byly určeny a to futures a opce na futures, forwardy, apod. s výběrem expirace dle časového horizontu zajištění. Další snad ještě extrémnější formou některých zcela nesprávných akciových ETF kontraktů jsou ty, které se snaží  opět z důvodu marketingu, nikoliv profesionální správy, nabídnout kopírování aktivních asset manažerů, jako hedge fondů, apod. Velmi významná podskupina hedge fund průmyslu je tvořena komoditními manažery, tak zvanými CTA, kde většina (dnes přes 70%) využívá AOS systémy převážně trendového charakteru (breakout, moving average crossovers, apod.) k zachycení trendů na trhu jak nahoru tak dolů a profituje mnohdy ze zvýšené volatility na trzích (long volatility). Jelikož v krizovém roce 2008 měli CTA manažeři velmi úspěšný rok, jako jedno z velmi mála aktiv oproti klasickým aktivům, které naopak prudce propadly na ceně, tak samozřejmě toto nezůstalo bez povšimnutí tvůrců akciových ETF. Tito přišli s novými ETF kontrakty, které měly vývoj této významné podskupiny hedge fund průmyslu kopírovat.

Jedním z těchto produktů je například ETF Rydex Fund (symbol RYMFX), který započal obchodování v r. 2007. Porovnejme tedy vývoj tohoto fondu s indexem komoditních manažerů jako Newedge CTA index (samotný skutečných CTA asset manažerů světle modře), klikněte na obrázek pro zvětšení:

Na obrázku je zřejmé, že Rydex ETF, i když má průmysl komoditních manažerů ve svém názvu, tak ani trochu nekopíruje vývoj indexu. Spíše pak kopíruje strategii, a to je na obrázku také naznačeno, vyvinutou pro zjednodušení trendového obchodování a to S&P Diversified Trend Indicator. Tyto dvě křivky fondu Rydex a Trendového indikátoru jsou téměř na 100% splývající, navíc ETF ještě i tento indikátor dokonce podhodnocující.

S&P Div. Trend Indicator byl vyvinut, aby zjednodušil trend followingovou strategii a byl na trhu prodejný jako strategie, alespoň se snažící napodobit index komoditních obchodníků. Jedná se o investiční nákupní a prodejní strategii (long/ short) založenou na jednoduchém indikátoru na 24 futures trzích s rovnoměrným zastoupením komoditních a finančních futures kontraktů.  

Velmi podobný vývoj pak má vývoj ETF akcie od společnosti Wisdom Tree. ETF, symbol WDTI, která započala obchodování od r. 2011 a vývoj je podobný jako u výše uvedené ETF a je evidentní její silná korelace s Trend Iindikátorem od S&P ne zmíněnou podskupinou hedge fund průmyslu jako takovou.

Je zřejmé, že vývoj ať již podílových fondů nebo ETF jednoduše nemůže nahradit plnou investici do samotných komoditních manažerů a nedá se zjednodušit jejich operační a exekuční kvalita pomocí jednoduchého indikátoru. Z toho pak vyplývá, že pro získání přehledu o agregátním vývoji komoditních manažerů (CTAs) je nutné sledovat indexy tomu skutečně určené, do kterých sami CTA reportují výsledky ať již na denní bázi jako Newedge CTA index nebo měsíčně jako ostatní indexy.

Pro řízení rika na trzích pak jsou velmi vhodné rovněž komodity samotné. O drahých kovech se toho napsalo na serveru již mnoho. Dalším příkladem z poslední doby jsou pak dozajisté pohyby komodit v rámci nepříznivých vlivů počasí – vzpomeňme období sucha na americkém středozápadě v červenci 2012 a vývoj ceny kukuřice a nebo polární vlna zde v USA v zimě 2013, která se dala zajistit long pozicí v kontraktu na zemní plyn, jehož cena explodovala prudce vzhůru. Z nedávné doby je to pak například situace konfliktu Ruska a Ukrajiny, kde Rusko společně s Jihoafrickou republikou (kde docházelo ke stávkám v dolech) mají v podstatě monoponí postavení na produkci paládia, jež se používá při výrobě katalyzátorů v automobilech, atd. Geopolitiké napětí se samozřejmě pak projevilo i v růstu ceny této komodity. Na vývoj kontraktu na paládium na burze CME Group v Chicagu se pojďme na závěr podívat (SOL Trader, kontinuálná kontrakt, denní data), klikněte na obrázek pro zvětšení:

Blíží se ropný šok?

Sobota, Červen 21st, 2014

Stejně jako v současné chvíli na trhu existuje zvýšená míra pocitu spokojenosti a v podsatě všichni věří, že americká centrální banka to má „plně v rukou“ tak říkajíc a může mít de facto akomodativní přístup do nekonečna, tak stejně se na geopolitické scéně zdá, že konflikt v Iráku mezi sunnitskými muslimy a vládními silami nemá až tak velkou sílu a nakonec se vyřeší bez nutnosti vojenské pomoci západních zemí? Prezident Obama sice posílá do Iráku kolem 300 vojenských poradců, ale do  jaké míry tito pomůžou zastavit rebely známé pod zkratkou ISIS, zůstává otázkou. Ti již podle informací (i když popíraných iráckou vládou) ovládli rafinérii v Baiji, která má kapacitu 30% všech rafinérií v zemi dohromady. ExxonMobil a BP začaly evakuovat zaměstnance z Iráku a to nejen na severu, kde se konflikt odehrává, ale hlavně, a to je důležité z jihu, kde jsou nejdůležitější ropná pole. Shell zatím váhá. Je tedy hádankou, kam až může konflikt přerůst a pakliže se dostane na jih země, tak jistě tento přeroste ve značnou krizi na trhu s ropou a povede k ropnému šoku.

Během posledních 70 let v, když byla v USA recese následována ropným šokem, tak cena ropy rostla během několika měsíců až rok a půl přes 50%. To dozajisté není nárůst ještě zaznamenaný nyní, americká ropa WTI posílila během 6 měsíců ani ne 20% (podobně Brent, i když ten měl v posledních dnech tendenci skutečně akcelerovat na ceně nahoru). Je to dáno zcela jistě rekordní produkcí břidlicových vrtů a ropných písků v Severní Americe. Celkově ropa a kondenzáty ropy a zemního plynu překonaly v USA objemově průměrnou výrobu z roku 1970. Produkce čistě ropy s 8,3 milióny barely za den se blíží rekordu z listopadu 1970, kde se jednalo o 10 miliónů barelů za den. Podívejme se na predikci americké vládní energetické agentury (EIA), kde se hranici z roku 1970 přibližuje v následujících letech. A také, jaká je kompozice produkce ropy z tradičních nalezišť a těch břidlicových včetně předpovědi, klikněte na obrázek pro zvětšení:

Potenciální nedostatek na světových trzích z důvodu výpadku v Iráku neni tedy zase takový problém na americkém ropném trhu (pozor však, na trhu s benzínem, který zajímá domácnosti je však průměrná cena současně nejvyšší od roku 2008). Dovozy do USA z Dálného východu činí stejně jen kolem 13%, z čehož 8% jde ze Saudské Arábie. Proto není potřeba se nějak zvášť v Iráku angažovat, zvláště pokud to stojí značné prostředky ze státního rozpočtu a válečné výdaje byly v posledních letech předmětem značné kritiky vličů. To na první pohled. Ale co trhy jako Čína a další v Asii, které iráckou ropu živě importují? Čína pro zajímavost 1,5 miliónů barelů za den, což je polovina iráckých exportů ropy a představuje kolem 15% čínské spotřeby komodity.

Zahrnuto je však také na obrázku výše, jaký je produkční potenciál (křivka) v čase ať již u klasického pole nebo břidlicového. Je vidět, že u břidlicových dochází k vyčerpání velmi rychle a je nutno hledat další. Podle pařížské Mezinárodní energetické agentury (IEA) pak pro porovnání zachování produkce 1 miliónů barelů za den z břidlicových vrtů v Dakotě vyžaduje 2 500 nových vrtů ročně v porovnání s potřebou 60 konvenčních vrtů v Iráku pro těžbu stejného množství černého zlata. Je tak tedy vidět, že se jedná o značně intenzivní metodu těžby jak na kapitál, tak na práci a v mnoha zemích mimo USA se jedná u břidlicových vrtů o finančně náročné až nezajímavé podnikání, alespoň v tuto chvíli.

Proto představují konvenční ropná pole v Iráku velmi důležitý strategický bod. Zvláště, jedná-li se o světového proucenta z první světové desítky a pátého největšího v potvrzených nalezištích. Dvě ropná irácká pole Rumaila a západní Qurna-2 se pohybují take v první pětce světově nejdůležitějších vedle saudských Ghawaru a Safaniyi a kuvajtského Burganu.

Bude-li se konflikt vyostřovat a cena ropy dále posilovat, světová recese vyvolaná ropným šokem může být nasnadě. V investičních kruzích se hovoří o nebezpečné hladině 135 USD za barel u americké WTI ropy. Budeme proto velmi pozorně vývoj ceny monitorovat.

Podle poslední zprávy americké komise pro komoditní trhy drží obchodníci (mimo zajišťovatele) čistých 508 447  pozic u kontraktů na americkou WTI ropu na chicagské burze CME Group (newyorská divize NYMEX) na nákupní LONG straně, nárůst o 42 492 kotraktů oproti předchozímu týdnu. Jedná se o relativně extrémní velikost čitých pozic! Rezistence je u srpnového kontraktu na úrovni  107,68 USD a support na 106,55 USD za barel.

Závěrem se pojďme podívat na vývoj kontinuálních kontraktů na evropský koš rop Brent na londýnské divizi ICE burzy a na americkou ropu na burze v Chicagu za poslední roky a dále jejik komoditní spread (SOL Trader, týdenní data). Klikněte na obrázek pro zvětšení:

 

Nastolí Evropa periodu ztracené dekády jako Japonsko?

Sobota, Červen 14th, 2014

Jako ekonoma, investora a asset manažera mě vždy zajímají hlavně rizika a jejich řízení, jelikož výnos se u historií prověřených a správně řízených strategií vždy dostaví (nemívá však rovnoměrné rozdělení v čase a jedná se mnohdy o běh na „delší trať“). Klíčové je tedy nedostat se spárů tzv. fat tails, to znamená událostí, které přicházejí sporadicky a náhle, jako ty v letech 2001-2 nebo 2008, kdy se trhy začínají chovat nepředvídatelně a mnohdy ti, kteří rizika z důvodu klidu po delší dobu a nediverzifikace svého portfolia v mezidobí zapomněli, že existují, realizují zbytečně obrovské finanční ztráty. Situace klidu je v podstatě z důvodu nízké volatility nyní a určitě přijde zase perioda, kdy akciový trh propadne o 50-80%, zkolabuje trh nemovitostí, a tak podobně. Bude velmi záležet na ustání možných nepříznivých situací, které krizový vývoj dokáží spustit a některé bych dnes zmínil.

Delší dobu byl a stále je v mém hledáčku vývoj v Číně, jejíž ekonomický zázrak není postaven na plně tržním mechanismu jak jej známe z vyspělých zemí a ekomická čísla musí mnohdy zahraniční agentury samy propočítávat, abychom se k nějakému závěru mohli vůbec dobrat. Trh nemovitostí se zdá být hodně přehřátý a situace s dluhem, často pochybé povahy, neutěšená. Avšak nutno dodat, že místní politici a měnové autority stav reflektují a reagují velmi rychle na problémy. Snaží se špatný dluh redukovat, připravují a zavádějí reformy liberalizace finančního systému, a tak dále. Země přežila velmi hladce zahájení omezování QE v USA a dočasný odliv kapitálu z toho plynoucí (při narůstajícím objemu devizových rezerv!), který vedl v minulosti za podobných okolností například k Asijské chřipce 1997-98, která započala u Thajska, Indonésie, Jižní Koreje, Malajsie a Singapuru a dále se šířila do světa. Poslední čísla o poklesu růstu cen na trhu nemovistostí příští týden budou klíčová, avšak existují propočty na trhu s možným poklesem jejich růstu meziročně pod 6%, což je velmi pozitivní signál. Prostor pro další zdravější růst je tedy připravován, a s ním spojené pokračování další vlny komoditního supercyklu.

Poslední dobou mě však dost zarážela až neakčnost ECB na symptomy v eurozóně charakteristické pro vývoj Japonska od počátku 90. let a v podstatě, dá se říci, do dneška, tj. to co v ekonomii definujeme jako ztracené dvě dekády. Tato krize v Japonsku, po periodě závratného optimismu 80. let, nekontrolovatelného růstu aktiv, převážně nemovitostí a akcií spojeného s nadměrným zadlužováním, v konečném důsledku vyústila, jak už to bývá a vždy bohužel bude, k prasknutí bubliny a nutnosti státních intervencí z důvodu počátečního otálení (podobně jako ECB v poslední době). Ať už formou “tří šípů” v současné politice Shinza Abeho (tzv. Abenomics), který podporuje expanzívní monetární a fiskální politiky plus strukturální reformy (stále na tyto čekáme) k zamezení deflačních tlaků a podpoře růstu hospodářství za každou cenu. To spojeno s rozsáhlými monetárními stimuly politiky guvernéra Haruhiko Kurody, který již varoval veřejnost před držením hotovosti nebo o ni přijdou. Vyústěním je sice nárůst cenové hladiny, avšak bez výraznějšího růstu ekonomiky a za situace, kdy silná depreciace domácí měny v poslední době již nepomáhá k exportům tak, jak jsme byli u Japonska zvyklí v minulosti, naopak export/ import bilance je negativní a poměr běžného účtu platební bilance k HDP jako ukazatel vnější konkurenceschopnosti prudce klesá. K vyrovnání rozsáhlého deficitu veřejných financí zase musí být použito zvyšování daně z přidané hodnoty na 8% od dubna v tomto roce a 10% pak v roce příštím, a podobně. Je zřejmé, že Japonsko má své další specifické faktory které v situaci přispěly, jako stárnoucí populace, realtivní pokles produktivity, a tak dále, nicméně není možné hlavní příčinu původního otálení neřešení deflační pasti přehlížet z důvodu jeho následků, které se může projevit i v klíčové otázce vývoje zaměstnanosti. Pohlédněme na vývoj vyrovnávání ztrát zaměstnanosti a jak dlouho to trvalo po jednotlivých krizích, Japonsko žlutě, klikněte na obrázek pro zvětšení:

Vývoj nemusí být tedy hned v takovýchto krizích, typu ztracených dekád Japonska, hned odstrašující, ale může se jednat o nebezpečně plíživou situaci trvající roky. V posledních dnech jsme mohli být svědky poklesu výnosů do splatnosti u španělských desetiletých vládních dluhopisů pod úroveň výnosů u amerického dluhu. Je na tom Španělsko, Itálie a spol. tak dobře, že investoři tak horlivě prahnou po jeho 2% výnosu do splatnosti (dosaženého s jistotou jen za předpokladu, že budou držet papír po celých 10 let)?, Pravdou je, že v reálném vyjádření po odečtení inflace, tyto stále poskytují zajímavý výnos relativně v porovnání s jinými zeměmi, tak přesto jistá bublina na dluhopisovém trhu nejen na periférií eurozóny nemusí být velmi vhodná. Pokles výnosů do splatnosti a vytváření bubliny na tomto trhu je totiž rovněž charakteristika doprovázející krizi v Japonsku. Pohlédněme na vývoj výnosu do splatnosti u 10-ti letého japonského vládního dluhu od 90. let, klikněte na obrázek pro zvětšení:

V porovnáním s akcemi amerického Fedu, kde QE fáze měly tendenci po určitém čase výnos do splatnosti zvyšovat v očekávání budoucího ekonomického oživení, tak u evropského dluhu se zdá, že směr ve výnosech je jen dolů a podobný tomu vývoji japonského dluhu (Španělsko červeně, Itálie modře, Něměcko žlutě), klikněte na obrázek pro zvětšení:

Je samozřejmé, že se jedná jen o dílčí faktory a detailní rozbor by zcela jistě vydal minimálně na rozsah diplomové práce a nebyl by zase tak negativní, jak se po přečtění výše uvedeného může zdát (v určitých bodech spíše naopak). Nicméně, existují jisté paralely vývoje se ztracenými dekádami Japonska a bude klíčové, jak rychle se podaří dostat potřebná likvidita v Evropě ne jen do bankovního sektoru, ale hlavně do reálné ekonomiky podnikatelům, kteří v konečném důsledku zaměstnávají lidi a ti táhnou ekonomický růst v pravém slova smyslu. Pro exportní konurenceschopnost pak bude jistě nutné další výraznější oslabení eura a dalších evropských měn, o kterém jsme již psali. Závěrem se pojďme podívat na vývoj cen (pohybují se inverzně k výnosům) kontraktů na 10-ti letý něměcký dluhopis (FGBL) na burze ve Frankfurtu a 10-ti letý americký vládní dluhopis (ZN) na burze v Chicagu a jejich komoditní spread (SOL Trader, týdenní data, kontinuální kontrakty), klikněte na obrázek pro zvětšení:

 

ECB uvolnila a cena kávy oslabila (ne jako následek!)

Sobota, Červen 7th, 2014

Mari o Draghi nakonec udělal to, co se očekávalo delší dobu a ECB snížila refinanční a marginální zápůjční sazby o 0,1 respektive 0,35 procentních bodů (nyní na hodnotách 0,15% a 0,40%) a dále minule diskutovanou depozitní sazbu o 10 bazických bodů do negativního teritoria -0,1%. Dále pak uvedla novou várku dlouhodobých refinančních operací (Targeted Long Term Refinancing Operations alias TLTRO) s čtyřletým časovým horizontem (zrušila 1-měsíční LTRO). I když dané akce monetární politiky vyžadují určitý čas než se projeví, tak cílem těchto kroků je zvýšení  likvidity nejen v bankovním sektoru , ale hlavně  v konečném důsledku v reálné ekonomice. Negativní depozitní sazba pak má vést k uplatněných přebytečných rezerv větších komerčních bank u centrální banky a naopak půjčování těchto fondů menším komerčním bankám (alespoň za nějaký úrok), a tyto pak uvolňovat prostředky více do ekonomiky. Nižší reálné úrokové sazby (očištěné o inflaci) pak mají stimulovat spotřebu domácností a investice firem, vyšší inflační očekávání pak také poskytnout stimul snížení odkládání nákupů statků a sužeb, které je charakteristické pro deflační prostředí. Růst míry inflace však ECB neočekává před 4. kvartálem 2014.

Kurz eura převedl v den D zajímavý pohyb, v konečném důsledku podle pravidla „sell the rumor and buy the fact“, to znamenalo prudší oslabení, jen aby mohl uzavřít v zeleném čísle. Avšak, na základě provedených kroků banky se očekává pokračování jeho trajektorie směrem dolů, což má vést k vyšší exportní konkurenceschopnosti eurozóny a zvýšení importované inflace. Pohlédněme na počty otevřených pozic (open interest) u červencových opcí na kurz eura vůči americkému dolaru na chicagské burze. Největší počet se hromadí na put straně (zajištění proti poklesu) v intervalu 1,35-1,36, klikněte na obrázek pro zvětšení:

V poslední době je rovněž ve značném zájmů investorů komodita kávy, o které jsem psal jako potenciální investici roku na počátku 2014 a rozebírali jsme stručně proč by měla její cena jít vzhůru. Cena kvalitnější arabiky posílila přes 90% do konce dubna, avšak od tohoto vrcholu také oslabila o více jak 20%. I když konečné odhady sklizně komodity v tomto roce nejsou ještě známy a tržní odhady se pohybují současně u největšího světového producenta Brazílie od 43 do 55 milióńů 60 kg žoků, tak sentiment na trhu se přiklání k možnému pokračování korekce směrem dolů. Jistým důvodem mohou být zásoby ve skladech certifikovaných burzou Intercontinental Exchange (ICE), které sice klesají postupně od prosince, ale jsou pouze na 18-ti měsíčním minimu 2,5 miliónů žoků, což je relativně mnohem větší množství než v březnu 2011, tj. 1,6 miliónů, kdy rovněž cena kávy narostla (tehdy výrazněji přes 3 USD za libru) a zásoby byly na 11-ti letém minimu. Rovněž vyšší produkce z minulých let může hrát v následné cenové determinaci, minimálně v krátkém období, při současném vnímání trhu roli.

Trend-followingové komoditní fondy držely v listopadu přes 40 tisíc kontraktů na short straně, kdežto na konci května byli v net long pozici s přes 27 tisíci kontrakty. Obecně pak podle zprávy americké komise pro komoditní trhy  z 3.6, drží obchodníci (mimo zajišťovatele) čistých 43 724  pozic u kontraktů na kávu arabiku na burze ICE  na nákupníí LONG straně (mírné snížení o 855 kontraktů na nákupní straně oproti předchozímu týdnu). Prostor pro vyšší korekci směrem dolů tedy existuje.

Rozhodovat pak bude skutečná úroda současné sklizně a dále pak vlivy počasí pro následnou produkci. Trh s kávou může být v tuto chvíli velmi volatilní a záleží zřejmě na typu investora. Agresivnější mohou stále držet  a očekávat ukončení korekce a následné pokračování růstu ceny. Konzervativnější pak pravděpodobně vybírat zisky a vyčkat finální statistiky. Osobně jsem sám, dle mého trendového AOS systému, pozici ukončil a budu dále vyčkávat na další signál.

Technicky se pak trh nachází kolem zajímavé hranice podpory/ rezistence dvojitého vrcholu. Pohlédněme na kontinuální kontrakt kávy Arabica na americké burze ICE (SOL Trader, denní data), klikněte na obrázek pro zvětšení:

Poučení o rizicích:

Informace uvedené v této analýze či investičním tipu (dále jen “Tip”) jsou pouze informativního a vzdělávacího charakteru a nejsou myšleny jako návrh nebo nabídka ke koupi či prodeji jakéhokoliv investičního nástroje. Rozhodnutí obchodovat s jakýmikoliv finančními instrumenty je odpovědností každého jednotlivce, který nese za svá rozhodnutí plnou odpovědnost. Hodnota finančních instrumentů v čase kolísá a návratnost investice není garantována. Výsledky minulých období nejsou zárukou výnosů v obdobích budoucích. Informace a data v Tipu mohou být čerpána z externích zdrojů. Autor neodpovídá a neručí za aktuálnost, úplnost, zákonnost, včasnost či správnost veškerých informací, dat a prohlášení.

Stále klesající volatilita trhu a rizika

Sobota, Květen 31st, 2014

Rčení „Sell in May and go away“ určitě tento rok není platné, jak akcie, tak dluhopisy, tak i například ropa rostly. Podle známé publikace Stock Trader’s Almanac obyčejně nejhorší perioda roku pro akcie začíná v květnu a končí v říjnu. U akcií a dluhopisů je tahounem opět fenomén QE, ať už potenciální zahájení v Evropě nebo pokračování v USA z důvodů deflačních tlaků respektive slabšího druhého odhadu růstu amerického HDP v 1. čtrtletí, který skončil s negativním znaménkem. To znamená, že centrální banky mají vliv na trhy stále prvořadou ať už při vytváření prostředí s abnormálně vysokou volatilitou nebo naopak volatilitou extrémně nízkou. To druhé je nyní na trzích faktem. Proto můžeme v posledních dnech slýchat předpovědi analytiků, naposledy divize Merril Lynch banky Bank of America, že přetažení tohoto stavu následně povede k abnormální korekci očekávanou kolem podzimu.

Na sníženou volatilitu a objemy v posledních dnech si stěžuje rovněž Goldman Sachs a jeho prezident Gary Cohn, který hovořil na Sanford Bernstein konferenci tento týden. Takové prostředí se promítá do snížení zisků z tradingu a to nejen u bank, ale rovněž například u hedgeových fondů, které v mnoha ohledech žijí na strategiích long volatility, pokuď nejsou tedy spíše typu kvazi fondů a převážně kopírující trh formou pasívního nákup a drž, nebo pokud nevyužívají formu “sbírání drobných mincí před parním válcem” pomocí short volatility strategií, apod. To, že se nejedná o sníženou volatilitu jen na akciovém trhu, bylo prezentováno Cohnem na konferenci následujícím schématem (klikněte pro zvětšení):

Viz. například u dluhopisů nejmenší tříměsíční pásmo výnosů za posledních 35 let, na měnovém trhu nejmenší měsíční pásma od zavední eura, atd.

V tomto ohledu při poklesu volatility se může zdát, že se situace na trhu stává bezpečnější (falešný psychologický stav bezpečnosti) a aby se trh více rozhoupal (obvykle směrem dolů), pak toto vezme delší čas (než se volatilita vrátí zpět). Opak je však pravdou s poklesem volatility a kumulací nižších výnosů blíže k sobě v po sobě jdoucích periodách dochází, statisticky vyjádřeno, k zvýšení tak zvané špičatosti distribuce výnosů a s tím související zvýšené pravděpodobnosti četnějšího výskytu výnosů extrémních. O co se jedná? Zjednodušeně se pak jedná o rozdíl oproti normální distribuci ve “špičaťejším”, vyšším a štíhlejším tvaru křivky uprostřed distribuce, kde se hromadí největší četnost a také, a to je důležité, vyšší četnosti na extrémních koncích, tzv. fat tails. To je u ukazatele špičatosti (kurtosis) zvaný leptokurtický.  Opakem je pak distribuce výnosů, kde je křivka uprostřed s nížší četností než u normální distribuce a take menší četnosti v extrémech na koncích rozložení, tzv. platykurtická. Viz. jak znázorněno na obrázku:

V danou chvíli tedy je na trhu příklad extrémnější křivky C, podle označení na obrázku, která má vyšší četnost výskytu nejen výnosů uprostřed, ale rovněž rostoucí pravděpodobnost většího počtu výskytu extrémních výnosů, které možná zaznamenáme již na podzim jak zmiňuje Merril Lynch nebo i dříve?

Závěm se pojďme podívat na vývoj aktivního kontraktu na vývoj implicitní volatility akciového trhu, indexu VIX obchodovaného na burze Chicago Board of Options Exchange (SOL Trader, denní data), klikněte na obrázek pro zvětšení:

Pokles kurzu eura a souvislosti

Pátek, Květen 23rd, 2014

O příchozím poklesu kurzu eura jsme před časem psali a nakonec  guvernér ECB Mario Draghi sám připustil, že se jedná v případě jeho apreciace k ne zrovna příhodnému faktoru v boji s deflačními tlaky. Inflační projekce ECB byly revidovány dolů od roku 2012 a jsou opět “nadstřeleny” i tento rok, viz. 0,75% v prvním kvartále vůči realitě 0,65%. V druhém pak banka predikuje 1%, zatímco v dubnu bylo 0,7%, apod. Pakliže je odhad 1,3% pro rok 2015, pak dostát tomuto cíli bude jistě vyžadovat určitou akci. Předpokladem je červen. Dojde k zavedení QE  v americkém stylu? Jaké dluhopisy bude banka nakupovat, německé, francouzské, italské, holandské nebo jiné (a s tím související politické riziko nařčení, že financuje jen toho či onoho) či se spokojí jen s omezenou nabídkou eurobondů? QE se tedy bude banka zdráhat jen jak to půjde a nastává otázka, zda nic jiného nezbude?

Otázka eura ve vztahu k vývoji cenové hladiny je dána při zhodnocování kanálem snížení exportní konkurenceschopnosti a poklesu cen importovaných statků a služeb, což má obojí character tlaků na ceny na domácím trhu níže. Od zhruba poloviny roku 2012 pak efektivní kurz eura posílil o 10%, což má mít podle obecně akceptovaného OECD modelu vliv na inflaci ve třech po sobě jdoucích letech o 0,3 dále 0,7 a 1 procentní body (nutno dodat ono ekonomické ceteris paribus ve vztahu k měnovému kurzu, tj. že se pak  už následně kurz eura nemění). V posledních dnech nepřispívá k situaci ani určitá cenová korekce na trhu potravin. Avšak, zde s potenciálním vyšším poklesem kurzu eura se může jednat o určitou záchranu při očekávání pokračování komoditního supercyklu emerging ekonomik. Sledovaný potravinový index ECB je pak ten od Hamburského institututu pro mezinárodní ekonomii (HWWI) a ten je od počátku tohoto roku v plusu téměř 20%! Pohlédněme na vývoj HWWI v USD od roku 2000 pro potraviny a tropické nápoje včetně predikce do roku 2015, klikněte na obrázek pro zvětšení:

Evropská centrální banka pak velmi pravděpodobně přistoupí minimálně k snížení depozitní sazby a uvede ji tak do negativního čísla, čímž v podstatě odradí komerční banky ukládat přebytečné prostředky u centrální banky a vpustí vyšší likviditu do trhu. Snížení této sazby bude mít pravděpodobně vliv na další oslabení eura. Avšak ne jenom jeho. Ve hře jsou dále zafixované de facto  měny vůči euru  jako dánká koruna nebo švýcarský frank. To znamená především země v EU bez eura jako švédská koruna, apod, které jsou exportně vázány na evropský trh jako takový. Tyto budou zcela jistě podnikat vlastní kroky k oslabování domácích kurzů, aby byly schopny v Evropě prodat. Měnová válka tedy pokračuje a bude zajímavé sledovat, jak to vše dopadne.

Podle zprávy americké komise pro komoditní trhy z 13.5. drží obchodníci (mimo zajišťovatele) čistých 21 017  pozic u kontraktů na euro na chicagské burze CME Group na prodejní  SHORT straně, týdenní změna o 30 254 kontraktů . Rezistence je u červnového kontraktu na úrovni  1,36745 a support na 1,361625.

Závěrem se pojďme podívat na kontinuální kontrakt na euro na chicagské burze za zhruba posledních 12 měsíců (SOL Trader, denní  data), klikněte na obrázek pro zvětšení:

Bude Amerika vyvážet konečně ropu?

Pátek, Květen 16th, 2014

Tématem týdne v USA dozajisté je znovunastolení otázky uvolnění zákazu exportů kvalitní ropy, jejíž produkce dosáhla minulý týden 28-letého maxima. Zákaz je v platnosti od roku 1973 po uvalení  Arabského ropného embarga. Produkce amerického černého zlata narostla o 78 tisíc barelů za den na 8,43 miliónů barelů za den, což je nejvíce od října 1986. USA v minulém roce uspokojila poptávku domácí produkcí a zásobami z 87% a v prosinci dokonce z 90%, nejvíce od března 1985. Podle vládní agentury Energy Information Administration (EIA) činí predikce produkce průměrně  8,46 miliónů barelů za den v tomto roce a v 2015 pak 9,24 miliónů barelů za den (podobné tomu co produkuje Saudská Arábie nyní). Jelikož jsou importy na nejnižších úrovních za poslední  léta, rostoucí produkce daná alternativníma metodama těžby (především v Dakotě a Texasu) vybízí určitý podíl vyvážet.

Ministr energetiky USA Ernest Moniz tuto možnost potvrdil tento týden v doposud nejvýraznějším prohlášení po skončení dvoudenní energetické conference v Soulu. Nastínil fakt, že americké rafinérie jsou kapacitně plně v provozu a mají dostatek domácí ropy pro zpracování. Potenciální uvolnění je podle něho v současné době předmětem studií více agentur, které mají přijít s doporučením pro vládu a zákonodárce.

Diskuze probíhá a hlavními body jsou vlivy na producenty ropy, kteří by zajisté benefitovali v kontrastu s americkými  spotřebiteli jak na straně domácností, tak průmyslových konzumentů, jež se obávají nárůstu cen. Samostatnou kapitolu pak tvoří vliv na životní prostředí. Nejdiskutovanější pak je onen vliv na cenu americké WTI ropy, jež stále poskytuje diskont vůči severomořskému koši rop Brent. Realitou je že z onoho spreadu profitují především rafinérie, resp. ty, které jsou vybaveny zpracovávat americkou ropu a následně kótují ceny dle světových cen (obvykle Brentu). Jiné rafinérie nejsou schopny zpracovávat “lehkou” domácí ropu a zpracovavájí stejně komoditu z Kanady, Mexika či Venezuely. Co se týče produktů jako benzínu, který zajímá ve značné míře domácnosti, tak na základě údajů z ledna 2014 se vývozy produktů zvýšily za posledních osm let čtyřnásobně na 3,6 miliónů barelů za den. V roce 2013 USA vyvezly, hodnotově vyjádřeno, 150 miliard USD produktů černého zlata! Navíc, více dostupné ropy na světových trzích bude mít vliv na tlaky na cenu dolů (relativně však vzhledem k rostoucí poptávce z důvodu opětovného komoditního supercyklu nastoleného emerging market ekonomikami).

Kolik pak může USA vyvézt, aby neohrozila cenově domácí spotřebitele? 5-6% maximum? Ne mnoho, tedy relativně. Toto číslo je pak nejblíže realitě, zbytek stejně bude muset zůstat na domácím trhu vzhledem k současné nabídkově poptávkové bilanci ropy a produktů USA. Pohlédněme na bilance jdnotlivých hlavních zemí (modře produkce, červeně spotřeba), klikněte na obrázek pro zvětšení:

Podobné diskuse se v posledních letech týkaly rovněž exportů zemního plynu. Stejně tak byly v Kongresu namítky prudkého nárůstu cen a chemické koncerny rovněž toto značně odmítali. I přes odpor se podařilo prezidentu Obamovi jednostranně prosadit sedm vývozních politik. Do jaké míry toto způsobilo nárůst cen plynu? Ta rostla z důvodu ukrutné zimy v USA před pár měsící, nyní je opět v sestupném trendu. Existuje předpoklad, že se uvolnění exportů povede i u ropy. A pakliže ano, určitě pak může dojít k úplné eliminaci spread cen rop Brent a WTI.

Podobné diskuse se v posledních letech týkaly rovněž exportů zemního plynu. Stejně tak byly v Kongresu namítky prudkého nárůstu cen a chemické koncerny rovněž toto značně odmítali. I přes odpor se podařilo prezidentu Obamovi jednostranně prosadit sedm vývozních politik. Do jaké míry toto způsobilo nárůst cen plynu? Ta rostla z důvodu ukrutné zimy v USA před pár měsící, nyní je opět v sestupném trendu. Existuje předpoklad, že se uvolnění exportů povede i u ropy. A pakliže ano, určitě pak může dojít k úplné eliminaci spread cen rop Brent a WTI.

Podle poslední zprávy americké komise pro komoditní trhy drží obchodníci (mimo zajišťovatele) čistých 417 245  pozic u kontraktů na americkou WTI ropu na chicagské burze CME Group (newyorská divize NYMEX) na nákupní LONG straně. Rezistence je u červnového kontraktu na úrovni  103,40 USD a support na 100,90 USD za barel.

Závěrem se pojďme podívat na vývoj kontinuálních kontraktů na evropský koš rop Brent na londýnské divizi ICE burzy a na americkou ropu na burze v Chicagu za poslední roky a dále jejik komoditní spread (SOL Trader, týdenní data). Klikněte na obrázek pro zvětšení: