Nízká volatilita na trzích aneb klid před bouří?

Autor článku: 6. 10. 2012

V posledních dnech můžeme být svědky zpráv z trhu o snížené volatilitě. Obyčejně se jedná o prezentaci indexu VIX opční a futures burzy zde v Chicagu CBOE. Tento index v krátkosti řečeno, poprvé představený v r. 1993 prof. Robertem Whaleyem z Duke University, měří „hodnotu obav“ investorů, tj. implikovanou volatilitu trhu tak jak je zabudovaná ve valuaci opčních kontraktů na akciový index S&P 500. Index se v současnosti pohybuje na hodnotě 14,33. Podívejme se na jeho vývoj za poslední roky:

Zdroj: CBOE

Na obrázcích kromě VIX indexu samotného rovněž vidíme, že pokles volatility (rozptylu výnosů od průměru za dané období) obvykle koresponduje s růstem akciového trhu. Naopak při navýšení volatility se velice zvyšuje pravděpodobnost poklesu trhu. Daná, relativně hodně snížená, volatilita je v současnosti „trnem v oku“ obchodníků a investorů, jelikož narůstá obava z tzv. volatility spikes, tzn. prudkým náhlým růstům z těchto úrovní nízkých hodnot a výraznějším korekcím či propadům trhu. Futures kontrakty na VIX pak implikují skutečně očekávaný obrat a listopadový kontrakt se obchoduje na hodnotě 17,23 a prosincový dokonce již na 18,21, ale i tak rozhodně na nízkých hodnotách, došlo by-li koncem roku k vypořádání za tyto ceny (historický průměr je pak 20,5). Prezidentské volby v USA se blíží a obvykle je akciový trh do tohoto data charakterizován optimismem než se pak nálada dostaně zpět takříkajíc do ekonomické reality, viz. situace možného fiskálního útesu v řádu 600 mld USD v daňových nárůstech a škrtech v rozpočtových výdajích. Nebo dokonce již dříve vlivem naplnění či dokonce „podstřelení“ ziskových očekávání na Wall Streetu, které se pohybuje za 3. čtrtletí u firem v indexu S&P500 na mínus 2,6%. Pozitivní naopak je 12-ti měsíční forward P/E poměrový ukazatel firem v S&P 500, který se pohybuje na 12,8 oproti historickým 14,3.

Historická volatilita

Co nás rovněž zajímá je nejen implikovaná (trhem odhadovaná) volatilita, ale také historická, tj. skutečně realizovaná volatilita. Podívejme se tedy na vývoj průměrné 30-ti denní volatility měřené směrodatnou odchylkou v posledních letech, jak před eskalací finanční a dluhové krize, tak nyní. Přiřaďme pak tyto hodnoty volatility v jednotlivých letech k výnosům v daných letech akciového indexu S&P 500. A pro srovnání učiňme totéž přiřazení pro vývoj na trhu se zlatem:

Jak lze zpozorovat z tabulky, tak rovněž nárůsty realizované volatility, pokud se dostanou nad úměrnou výši dokáží dosti uškodit a klasickým příkladem je opět rok 2008 (zvýrazněno šedou), kdy počátek eskalace finanční krize způsobil značné ztráty na akciovém trhu, které se vlekly dále i do r. 2009 a investoři zaznamenali za dané období propad (drawdown) 56%, podobně na tom byla situace i po technologické bublině v r. 2001, atd. To je proč se investoři v USA v poslední době vyhýbají akciím a podle Investment Company Institute  vybírali od září 2011 do července 2012 měsíčně v průměru z akciových fondů 10,9 mld USD. V dnešní době tak roste akciový trh při klesajících objemech a do trhu vstupují se zdá převážně hedžové fondy, které ze své podstaty mohou rychle změnit směr a vstupovat do pozic naopak nakrátko, tj. prodejem a akcelerovat propad. Zajímavá je odolnost na trhu zlata, kde i když došlo rovněž k zvýšení volatility, tak cena aktiva nepropadla, ale roční zhodnocení bylo v pluse.

K jaké hodnotě volatility před eskalací finanční krize můžeme tedy přirovnat současnou hladinu volatility? 

Zde jsme aplikovali statistický F-test test hypotézy o rovnosti (alias podobnosti) rozptylů, tj. směrodatných odchylek umocněných na druhou, tj. rovnosti volatilit v různých časových obdobích:

F = S12/ S22 … pro výpočet statistiky, kterou pak porovnáváme s kritickou hodnotou podle statistických tabulek F-distribuce a rozhodujeme o přijetí či zamítnutí hypotézy H0 ve prospěch hypotézy H1 jak popsáno následovně:

H0: volatilita za období A = volatilita za období B a H1: volatilita za období A ≠ volatilita za období B

Počítali jsme pak s denními změnami výnosů a testovali r. 2012 s jedotlivými léty před r. 2008 jak uvedeno v článku v tabulce o historických volatilitách výše. Výsledkem je pak, že na základě námi provedených testů, můžeme s 95% pravděpodobností přirovnat současný stav volatility k létům 2005 a 2006, což v podstatě potvrzuje to, co ukazuje VIX a to relativně velmi nízkou hladinu volatility. Je zajímavé, že již hypotéza o podobnosti s r. 2007 na dané hladině pravděpodobnosti neprošla testem a to se procentuálně, podle výše zmíněné tabulky, historická volatilita moc neliší.

Závěr 

Tak bude velmi zajímavé sledovat, zda se volatilita trhu udrží na svých relativně nízkých úrovních, či dojde k nárůstům. V každém případě, historie nás učí, a zvláště v posledních letech, kdy nezvládnutelné fiskální a monetární politiky vedly k bublinám, jejich prasknutím, neúměrným dluhům a následně k obrovským nárůstům volatility na trhu a rozsáhlým výprodejům na trhu klasických aktiv jako akcie a dluhopisy, že je potřeba být diverzifikován do nekorelovaných aktiv a zvýšit tak potenciálně rizikově očištěný výnos. Mezi tyto patří například typy hedžových fondů, pro které je vyšší volatilita výhodná jako managed futures nebo investice do drahých kovů jako zlato, které jak jsme prezentovali v tabulce o historické volatilitě se zdají v posledních letech na vývoji volatility nezávislé.

 

 

Štítky: , ,

Komentáře

  • plukin napsal:

    Pise se o vyprodejich na akciich a dluhopisech, tohle snad soucasne ani nastat nemuze.. Kam by ta spousta prachu sla?

  • Martin Lembák napsal:

    Velka cast prostredku v soucasnosti podle ICI smeruje do americkych vladnich dluhopisu s omezenym kapitalovym vynosem, naopak s moznou velkou ztratou pri vyssi inflaci, ci nahlemu zvyseni trznich uroku a poklesu ceny tohoto bondu na trhu, a dale s rocnim vynosem do splatnosti 1,6% zarucenem jen pokud v podstate drzen dluhopis celych 10 let...coz samozrejme za tuto dobu pri inflaci nad timto % ucini realnou ztratu. Podle moderni financni teorie prumerny investor v USA v dlouhem obdobi vydelava realne mene nez vynos vladniho dluhopisu. To proto, ze nezna souvislosti teorie portfolia a take trhy se hodne v posledni dobe zmenily a v podstate je tezke ustat propady na akciovem trhu pres 50% (mereno indexem!). V profesionalni financni oblasti se proto vice a vice hovori o alternativnich nizkokorelovanych produktech a jejich potencialu se stat v podstate mainstream, napr. zde: http://www.fa-mag.com/fa-news/11761-alternatives-becoming-mainstream.html

  • Jan Altman napsal:

    Podle mne by stálo za to zamyslet se nad tou "výnosností" dluhopisů "bezpečných" zemí s nominálním výnosem velmi blízko nuly. Docela by mne zajímalo, jakou inflaci ti investoři používají při přepočtu nominálního výnosu na reálný. Kdyby brali například tu z ShadowStats.com, jsou reálné výnosy DLOUHODOBĚ negativní. Možná tedy počítají s tou oficiální inflací. Ale jaký k tomu mají důvod? Možná ten, že se jedná o institucionální investory neinvestující svoje peníze, ale peníze klientů. Nejde jim tedy o reálnou ziskovost, ale o proklamovanou ziskovost - tzn. jde jim jen o to hodnověrně moct tvrdit, že klientům peníze zhodnotili (a případně z toho mít provizi). Ve skutečném světě je však irelevantní jak oficiální údaj o inflaci, tak i údaj z ShadowStats - každý totiž má svou vlastní inflaci, protože každý má jinou strukturu výdajů (spotřebního koše). V ideálním světě plném chytrých a vzdělaných jedinců by si každý člověk vedl osobní účetnictví, sledoval by, kolik za co vydává a pak mohl srovnat, kolik ho stál např. litr benzínu včera a kolik před 10ti lety. Všechny metodiky výpočtu inflace přes spotřební koš jsou tedy nutně tendenční, nepřesné a nepřípustně generalizující. Daleko objektivnější by pro očišťování nominálních výnosů akcií a dluhopisů bylo používání vývoje měnových agregátů, nebo třeba ceny zlata (tzn. o kolik mi dluhopis vynesl více, než o kolik vzrostlo např. M2, o kolik mi akcie vynesla více, než by mi vyneslo Au, resp. jaký byl růst ceny akcie vyjádřený v Au). Niméně i tyto metody mají mírně pochybný smysl. Smysl by mělo jen relativní srovnávání výnosu investice A a B mající stejnou míru rizika. Jenže jaké je riziko u dluhopisu? Jaké je u Španělského. Loterie! Italský i Francouzský opět loterie. A co ten bezpečný Americký? No ten je z fundamentálního principu bezpečný stejně, jako třeba Japonský, ale ten já považuji vyloženě za toxický. A mám brát ten americký jinak? Z jakého důvodu? Jak je to s jeho rizikovostí? Co riskuju? Že USA nedostojí svým závazkům (=default). No udělaly to naposledy roku 1971... Ale riziko nesplacení je dnes relativně malé, horší je, že za 10 let sice ke splátce dojde, ale barel ropy bude za $1000, 1Oz Au za $20000, 1Oz Ag za $1000 a BigMac za $60. Dále hrozí, že USD za 10 let již nebude tak žádaným a exkluzivním zbožím na poli mezinárodního obchodu a tvorby rezerv. Ale jak píšu výše: těm zásadním institucionálním investorům (penzijním fondům, bankám, ...) je to úplně jedno, investují cizí peníze (ty fondy), nebo peníze vykouzlené z luftu (ty banky) díky systému frakčního bankovnictví. Proto si myslím, že hlavní poučení je toto: individuální investor (vy, já, moje teta) by se vůbec neměl dívat na aktuální tržní ocenění klíčových titulů (akcie, USBond, Au, Ag, měny samy o sobě, ...) a to proto, že dnes jsou klíčovými cenotvorci "ti druzí", kteří mají zcela jinou motivaci, operují s cizími či vyčarovanými penězi, mají zcela jiný investiční horizont, atd...

  • plukin napsal:

    Stejne mi to ale neodpovedlo na otazku kam by ta spousta prachu v pripade vyprodejich na obou trzich tj. akcie i dluhopisy soucasne nastala.. Nejspise to spojeni vyprodeje na obouch asi nebylo mysleno doslovne, protoze dluhopisny trh je 3x vetsi nez akcie (v US) coz je dohromady spousta penez a zlato je pouze tusim tretina US akcii. Nevim kolik je trh futek ale slusna cast futek jsou futka na indexy tj. zase akcie. Hedge fondy taky dvakrat jine moznosti nekam upichnout penize nemaji a pro ne nepripada v uvahu mit to doma ve slamniku. Proto me prinde ze zvlaste v dobe kdyz bondy obecne ztraceji na duveryhodnosti jsou akcie celkem logickym pristavem ci do budoucna zustanou se zhorsujici se situaci kolem statnich bondu. Proto bych nevidel nejake vyprodeje v akciich. Ba naopak..jak postupne budou opoustet dosavadni "safe" heavens.

  • Martin Lembák napsal:

    Samozrejme nejsou jen vladni dluhopisy, ale rovnez korporatni, obligace nadnarodnich konsorcii, apod. Dlouhodobe drzeni vladnich dluhopisu neni z hlediska realneho vynosu resenim a samozrejme se hledaji lepsi varianty v "risk-on" periode cyklu. Posledni dekada, vsak naznacila, ze klasicke portfolio akcii a dluhopisu buy and hold metodou muze zpusobit doslova fatalni vysledky pro stradatele a hleda se spise nekorelovana aktivni slozka v portfoliu. Samozrejme, ikdyz fondy nakupuji akcie, tak podobne mohou fondy s vlozenymi prostredky nakladat jejich prodejem pri vstupu do pozice. Tj. ikdyz v techto fondech rostou prostredky pod spravou neznamena to, ze proto poroste akciovy trh. Trh poroste ve sve podstate jen tehdy bude-li to zarucovat fundamentalni dobry stav ekonomiky a firem do budoucna. Budou-li se ekonomiky neumerne zadluzovat a odkladat dluhy na budouci generace, bude-li dochazet k chybam v monetarni politice, atd. akcie mohou kratkodobe rust, ale i tak nasledne vyrazneji a rychleji padat. Nediverzifikovany investor pak bude jiste velmi prekvapen, podobne jako za poslednich 11 let.

Napsat komentář





Finanční a komoditní komentáře z Chicaga pro vás připravila společnost Lembros logo