Švédsko v boji proti deflaci

Na konci února tohoto roku jsme v Charles Bridge psali o sílící hrozbě deflace v Evropě a jejích možných dopadech do reálné ekonomiky. Od té doby se především na úrovni evropských centrálních bank a jejich vnímání této hrozby mnohé změnilo. Evropští centrální bankéři dnes deflaci vnímají daleko citlivěji než dříve a snaží se s ní velmi aktivně bojovat. Jedním z čerstvě přistoupivších účastníků evropského boje proti deflaci se na počátku července stala Švédská centrální banka Riksbank. Změna kurzu její měnové politiky může mimo jiné skýtat i zajímavé investiční příležitosti.

Švédský boj s deflací

Riksbank snížila 3. července svou hlavní úrokovou (repo) sazbu o půl procentního bodu na 0,25%, což představuje nejnižší hodnotu od roku 2010. Přestože tento krok byl ohlášen již během předcházejícího měsíce, byla jeho samotná realizace některými analytiky vnímána jako nečekaná a překvapující (podobně jako rozhodnutí České národní banky o intervencích proti české koruně, o jejichž možnosti však představitelé ČNB mluvili již dlouhé měsíce předtím). Ke snížení repo sazby došlo poprvé od prosince minulého roku, a vzhledem ke své míře to znamená i zásadní obrat v měnové politice Riksbank, která se do té doby dala vzhledem ke stavu evropské ekonomiky označit jako restriktivní. Riksbank udržovala již od roku 2010 poměrně vysoké úrokové sazby především s cílem udržet stabilitu v úvěrové oblasti s ohledem na vysokou zadluženost švédských domácností, kde průměrný Švéd má dluhy v poměru k ročnímu příjmu ve výši 174%. Vezmeme-li však v úvahu, že polovina švédské populace nemá žádné dluhy, pak průměr skutečných dlužníků dosahuje hodnoty 263%; v případě hypotečních úvěrů je to dokonce až 370%. Riksbank byla tak zároveň i jednou z mála centrálních bank na světě, která si stanovila za cíl kontrolovat a udržovat úroveň zadlužení tuzemských domácností, používala k tomu úrokové sazby jako hlavní nástroj a potlačovala tím tak ostatní měnově politické cíle. Bez ohledu na nedávné rozhodnutí však Riksbank nepřestává varovat před možným dalším růstem zadlužení. Jeho samotná regulace již ale leží mimo její pravomoci a to v rukou Úřadu pro dohled nad finančním trhem (Financial Supervisory Authority).

Rozhodnutí Riksbank vyvolalo rozporuplné reakce v souvislosti s probíhající debatou o extrémně nízkých úrokových sazbách, které v globálním měřítku panují již od roku 2008. Ty podle některých ekonomů a analytiků znamenají hrozbu pro stabilitu na finančních trzích, ženou ceny akcií nepřirozeně vysoko a vyvolávají potenciál pro vznik finančních bublin podobných těm, které odstartovaly finanční a hospodářskou krizi po roce 2008. Banka pro mezinárodní vypořádání (Bank for International Settlements, BIS) vyzvala na přelomu června a července své členy (60 centrálních bank a jiných měnových autorit po celém světě), aby v zájmu zachování finanční stability zvedly své úrokové sazby, a aby tak nečinily příliš pomalu a potažmo i příliš pozdě. Pozdvižení vyvolal i fakt, že rozhodnutím Švédské centrální banky došlo k přehlasování jejího guvernéra Stefana Ingvese (došlo k tomu poprvé od roku 1999, kdy banka získala nezávislost na vládě), který navrhoval snížit sazbu pouze o čtvrt procentního bodu na 0,5%. Riksbank toto rázné rozhodnutí obhajuje výrazným poklesem míry inflace, která se v průběhu tohoto roku neustále pohybuje na či pod hranicí nuly a dlouhodobě tak zůstává pod dvouprocentním inflačním cílem.

Snížení úrokových sazeb zároveň připomnělo události minulého roku, kdy v reakci na několikanásobné zvýšení úrokových sazeb po roce 2010 rezignoval na svůj post Lars Svensson, tehdejší viceguvernér Švédské národní banky a bývalý kolega držitele Nobelovy ceny za ekonomii Paula Krugmana. Krugman pokrizovou restriktivní měnovou politiku Riksbank kritizoval a její chování označil za „sadomonetarismus“. Lars Svensson nedávné rozhodnutí sice přivítal, ovšem s tím, že přišlo příliš pozdě a měnová politika banky v předchozích letech podle něj přivedla zemi na hranu deflace, zvýšila nezaměstnanost a úvěrovou aktivitu bank směrem k domácnostem stejně nedokázala efektivně regulovat.

Švédská koruna reagovala na rozhodnutí o snížení repo sazby rychlým oslabení proti americkému dolaru i euru, proti kterému se v předchozích dnech dostala na své čtyřleté minimum.

Deflace v Evropě

Z makroekonomických dat je patrné, že zatímco tempo růstu (v některých případech spíše poklesu) HDP i míra nezaměstnanosti v Evropské unii podléhá od roku 2008 silnému divergenčnímu procesu, který je patrný především mezi severem a jihem, míra inflace naopak nebývale silně konverguje směrem k nule. I přes usilovnou snahu některých centrálních bank se stále nedaří dostat inflaci poblíž obvyklého cíle dvou procent. Jednoznačně se tak ukazuje, že boj s deflací je výrazně těžší než boj s inflací, protože centrální banky nedisponují tak silnými nástroji, jak deflaci čelit.

Sama konvergence míry inflace s sebou nese jak negativa, tak i pozitiva. Na jedné straně to umožňuje Evropské centrální bance efektivně provádět měnovou politiku v zemích eurozóny, protože minimálně v případě inflace se všechny země nacházejí v podobné situaci a ECB tak nemusí řešit dilema, kdy každá země eurozóny vyžaduje odlišnou měnovou politiku. Na druhé straně však tato situace značně komplikuje reálnou konvergenci evropských zemí, kdy se prakticky vytratil cenově vyrovnávací kanál a konvergenční proces proto musí probíhat jinými kanály. Situace je pak o to delikátnější v případě zemí eurozóny, kde kvůli společně měně nepřichází v úvahu ani konvergence založená na přizpůsobování reálného měnového kurzu. Podobný vývoj můžeme sledovat i ve Švýcarsku, jehož míra nezaměstnanosti se blíží přirozené hranici, inflace nule a švýcarský frank je již od roku 2011 pevně fixován ke kurzu eura.

V případě Švédské centrální banky však může být diskutabilní i hlavní nástroj – tedy vybraná úroková sazba (v tomto případě repo), kterým chce inflačního cíle dosáhnout. Zvláště s ohledem na velmi uvolněnou měnovou politiku amerického FEDu, která právě v oblasti boje s deflací přinesla své úspěchy lze namítat, že kvantitativní uvolňování, operace na volném trhu, růst měnové báze a potažmo i růst měnových agregátů by mohl ve Švédsku vést k lepším výsledkům.

Boj proti deflaci prvním krokem pro vstup do eurozóny?

Mimo realizované snížení repo sazby a úvahách o jejím dalším poklesu je možné očekávat i otevření debaty o použití nekonvenčních opatření ve snaze čelit propuknutí deflační spirály. Kromě kvantitativního uvolňování s jeho negativními konsekvencemi v podobě monetizace státního dluhu pak připadají v úvahu i intervence proti švédské koruně s cílem zdražit import, zvýšit míru inflace, podpořit exportní potenciál země a pozitivně tak ovlivnit i míru domácí nezaměstnanosti. Rozhodne se Riksbank, podobně jako například Česká národní banka, intervence zahájit? Takové rozhodnutí by mimo potenciální efektu na míru inflace mohlo představovat při stabilizaci kurzu vůči euru i první krok směrem ke (ve Švédsku dlouho odmítanému) vstupu do eurozóny. Situace by se také mohla vyvinout podobně jako v sousedním Dánsku, kde občané v referendu přijetí eura sice odmítli, ale dánská koruna zůstala v sytému ERM II pevně zafixovaná ke kurzu eura, a Dánsko je proto považováno (stejně jako od roku 2011 Švýcarsko) za jednoho z „šedých členů“ eurozóny.

Implikace pro investory na finančních trzích

Švédsko bylo od propuknutí finanční krize v roce 2008 považováno za jednoho z evropských premiantů a vzor toho, jak čelit hospodářské krizi. Po roce 2010 však podléhalo poměrně restriktivní měnové politice s odpovídajícími důsledky pro cenu švédských finančních aktiv. Porovnáme-li proto výkonnost švédské akciové burzy a jejího indexu OMX Stockholm 30 (člen skupiny Nasdaq) s německým DAXem, zjistíme, že švédský OMX po roce 2011 nedokázal výkonnost německého indexu následovat. Německo bylo podobně jako Švédsko velmi úspěšně v řešení následků finanční a hospodářské krize, jeho měnová politika v kompetenci ECB však byla významně uvolněnější s pozitivním dopadem na výkonnost akciových indexů. V Charles Bridge věříme, že s obratem měnové politiky ve Švédsku lze očekávat i odpovídající obrat ve směřování švédských akcií, což představuje zajímavou příležitost pro investory. V úvahu bereme i antideflační úsilí Riksbank, kdy boj s deflací považujeme za pozitivní signál pro růst akciových trhů. Zajímavou příležitost vidíme také v tržně neutrální strategii long OMXS30, short DAX, kdy očekáváme konvergenci výkonosti švédských a německých akcií. Pro zahraniční investory je však potřeba dát si pozor také na oslabování švédské koruny a zajistit se proti němu.

https://www.chbridge.cz/

Poučení o rizicích

Informace uvedené v této analýze (dále jen „Analýza) jsou pouze informativního a vzdělávacího charakteru a nejsou myšleny jako návrh nebo nabídka ke koupi či prodeji jakéhokoliv investičního nástroje. Rozhodnutí obchodovat s finančními instrumenty je odpovědností každého jednotlivce a jedině on sám nese za svá rozhodnutí plnou odpovědnost. Hodnota finančních instrumentů v čase kolísá a návratnost investice není zaručena. Výsledky minulého období nejsou zárukou výnosů budoucích. Informace a data v Analýze mohou být čerpána z externích zdrojů. Autor neodpovídá a neručí za aktuálnost, úplnost, zákonnost, včasnost či správnost veškerých informací, dat a prohlášení.