Dluhopisová bublina, která jednou splaskne

Určitě by se mohlo zdát, že výnos dluhopisu nemůže jít pod hranici 0%, jelikož pak už by bylo lepší držet hotovost doma než platit za držení cenného papíru. No ne tak docela. I když musíme jako vlastníci aktiva platit úroky, tak pokuď jde jeho cena jen nahoru, pak stále celkově můžeme vydělat, když později kapitálový výnos z apreciace ceny aktiva placené úroky značně převýší. To je však začarovaný kruh podobný situaci technologické bubliny konce 90.let , která neskončila dobře a splaskla výrazně v letech 2000 -2002. Tehdy do kritického vrcholu si mnozí mysleli a byli přesvědčeni (kromě prozíravějších jako Warren Buffett, ale i v Česku Václav Klaus), že jsme v novém normálu a tak nárůst ceny mnohdy podivných tech firem nabýval nevídaných rozměrů, dokud se sitauce neotočila a cenový vývoj nenabral opačného směru.

Úrokový výnos dluhopisů v USA postupně klesal od 80. let, poté co bývalý předseda Fedu Paul Volker umožnil svou měnovou politikou například výnosům do splatnosti 10-ti letých amerických vládních dluhopisů vzrůst počátkem 80. let přes 15% a následně pak 30 let došlo k jejich postupnému poklesu až do dnešního výnosu kolem 2%. I po několika fázích QE však tento nedosáhl záporných čísel, naopak po oznámených kolech kvantitativního uvolňování měl tendenci i růst, jelikož se zvýšily inflační očekávání, což je pro dluhový cenný papír negativní a vede k jeho prodejům, poklesu ceny a inverzně růstu výnosu do splatnosti. V Evropě je situace jiná. Inflační očekávání se i po oznámení QE Evropskou centrální bankou moc nezměnila. Podívejme se na situaci na forwardovém trhu, kde dokonce po samotném oznámení před pár dny i poklesla:

Nastává otázka, zda oznámení QE nepřišlo již příliš pozdě a deflační očekávaní se nepodaří zastavit, což by mohlo vést k situaci podobné japonské ztracené dekády od 90. let, která se táhne do dneška. To by jistě vedlo k rozšiřování programu nákupů vládních dluhopisů. Nicméně, zde je ono úskalí negativních výnosů a v podstatě představuje ztrátovou propozici v konečném důsledku, když se poptávka ostatních subjektů v ekonomice po těchto papírch zastaví. Obecně statuty evropských penzijních systémů jsou extrémně striktní ve smyslu investice značně vysokých procent do dluhopisových instrumentů, které jsou považovány za „bezpečnou investici“ a tak jak klesají výnosy do záporu u papírů s kratší splatností, postupují tyto investice doprava po výnosové křivce k vyšším duracím, čímž se pak i tyto stávají dražší a výnos se snižuje i u dělších splatností. Ostatně pohlédněme na výnosové křivky vládních bondů vybraných zemí v Evropě s intervalem splatnosti 1-10 let:

Je vidět, že u splatnosti do 5 let jsou v podstatě výnosy všech uvedených zěmé v záporu, navíc Švýcarsko a Dánsko mají negativní i výnosy se splatností nad 5 let! Nejsou to však jen vládní cenné papíry, podle posledních dat i například krátkodobý korporátní dluhopis firmy Nestlé poklesl do tertoria negativního výnosu, a podobně.

V současné době je přes 20% evropských vládních dluhopisů s negativním výnosem. Podle JP Morgan u papírů se splatností delší než 1 rok je se záporným výnosem hodnotově 1,5 biliónů euro. Globálně pak u všech splatností 3,6 biliónů USD, což představuje nějakých 16% dluhopisového indexu JP Morgan Global Government Bond Index.

Situace se tedy dostala do jistého extrému a bude zajímavý další vývoj. Ostatně, každý extrém přináší také velmi zajímavé příležitosti.

Závěrem se pojďme podívat na cenový vývoj kontraktů na 2-letý německý vládní dluhopis Schatz (nahoře v grafu) na burze Eurex a 2-letý americký vládní note (v grafu pod Schatzem)  na chicagské burze CME Group, a také jejich poměrový spread (SOL Trader, denní data) v tomto roce, klikněte na obrázek pro zvětšení: